撰稿|行星

來源|貝多財經

緊隨多點Dmall的腳步，又一家“物美系”企業向著資本市場發起沖擊。近日，麥德龍供應鏈有限公司（下稱“麥德龍”或“麥德龍供應鏈”）向港交所遞交上市申請，瑞銀集團、招商證券國際為其聯席保薦人。

值得注意的是，麥德龍曾以物美科技有限公司（下稱“物美科技”）為名，于2021年遞表港交所，但上市進程因招股書過期而擱置。若該公司成功登陸港股，將標志著在資本市場沉寂多年的“物美系”再度卷土重來。

一、三十年沉浮，張文中的“物美”野心

麥德龍的歷史最早可以追溯到1994年，為張文中在北京創立第一家物美綜合超市，并開始以物美為品牌名經營零售業務。依托于信息管理系統，張文中的物美集團越做越大，邁向邊發展邊并購的道路。

在這期間，受困于大賣場經營寒冬的物美商業以回購流通股的方式完成私有化，于2015年從港交所退市，但物美集團的對外擴張仍在繼續。在2015年至2018年期間，物美集團相繼收購百安居、韓國樂天，并參與了重慶商社的混改。

2020年，物美集團以20億歐元的價格收購德國企業麥德龍（METRO）中國業務的80%股權，并于次年將其與物美超市的零售業務打包整合為“物美科技”，推進其在港交所的IPO，此舉也被視為“物美系”的二次上市。

物美科技的招股書失效后，張文中雖然沒有重新“激活”上市進程，但并未放棄重回港股的目標，將目光轉向旗下零售業SaaS解決方案供應商多點數智（Dmall）。前不久，多點Dmall獲得了中國證監會的IPO備案。

而上市折戟的物美科技，則進行了一場徹頭徹尾的資產轉移與業務重組。物美科技將零售業務、裝飾建筑工程業務盡數轉讓給物美集團，并引入物美集團的食品快消供應鏈業務，搖身一變成為專注供應鏈服務的全新“麥德龍”。

據招股書介紹，麥德龍是一家食品快消供應鏈解決方案服務商，為廣泛的企業及機構客戶、零售商提供各式各樣的商品和解決方案，業務范圍涵蓋食品服務及配送解決方案、福利禮品解決方案、零售商配送解決方案及商品批發。

從屢敗屢戰、三度闖關港交所的多點數智，到改頭換面、剝離核心零售業務只為成功上市的麥德龍，“物美系”及張文中在市場中動作頻頻，足以證明其重新擴張資本版圖的迫切性。

二、營收三連降，依賴物美集團存活

麥德龍在招股書中表示，其將Metro AG的質量保證標準與中國本地實踐相結合，并制定麥德龍評估標準。此外，該公司還建立了產品追溯系統，以分布式倉儲加工模式為基礎的全國性物流網絡，將數字化能力運用于各個業務環節。

截至2023年末，麥德龍已分別為超5.2萬名提供食品服務和配送解決方案，為超8.8萬名客戶提供福利禮品解決方案，并就物美集團的100家麥德龍門店、366家物美超市門店和304家物美便利店提供零售商配送解決方案。

根據弗若斯特沙利文資料，按中國市場2023年的收入衡量，麥德龍在食品快消供應鏈、零售供應鏈、商業福利和禮品解決方案服務商中均名列第二，且是第五大餐飲供應鏈解決方案服務商，以及第一大團餐供應鏈解決方案服務商。

2021年至2023年，麥德龍分別實現營業收入278.20億元、271.02億元和248.58億元，雖然整體收入規模頗為可觀，但收入的成長性不佳，2022年和2023年的收入降幅分別約為2.6%和8.3%，呈連年下滑態勢。

但可圈可點的是，麥德龍維持住了毛利水平的增長，同期內分別實現毛利潤25.19億元、26.33億元和26.56億元，毛利率亦由2021年的9.05%增至2022年的9.71%，并于2023年突破10%，來到10.68%。

按照業務進行細分，零售商配送解決方案是麥德龍的主要收入來源，分別貢獻營收166.34億元、164.14億元和149.32億元，約占總營收的六成；但此項業務收入也出現了明顯回落，且毛利水平十分有限，僅在3%左右。

貝多財經了解到，麥德龍還將在未來發展中進行折扣讓利。在今年5月舉辦的舞美三十周年發布會上，張文中宣布將首批超500種商品納入“天天低價”商品的行列，致力于為消費者提供“天天價廉，永遠物美”的服務。

此外，麥德龍的收入增長，也很大程度上依賴背后的“大樹”物美集團。該公司過去三年來自物美集團的收入分別為170.97億元、168.87億元和154.05億元，占其總收入的61.5%、62.3%和62.0%，幾乎掌握了麥德龍的“命門”。

一面是順應價格戰主動讓利消費者，一面是終端供應鏈渠道過度依賴“物美系”導致的獨立議價空間不足，在經年累月數以百億計的銷售成本承壓下，麥德龍的經營效益十分有限。

在2021年實現3.32億元的凈利潤后，麥德龍由盈轉虧，錄得4.71億元的凈虧損，2023年則再度實現2.53億元的利潤，盈利水平難言穩定。而在非國際財務報告準則下，麥德龍的經調整凈利潤分別為1.08億元、4.12億元和4.30億元。

麥德龍解釋稱，其2022年的虧損主要是因公共衛生事件下，福利禮品客戶結算時間較長。此外，由于人民幣與美元的匯率發生波動，該公司2022年錄得優先股產生的贖回負債賬面值增加8.83億元，也對凈利潤造成了一定影響。

透過招股書不難看出，麥德龍第三方客戶的支付能力趨弱，2021年至2023年該公司扣除信用虧損撥備的貿易應收款項分別為5.90億元、6.28億元和5.26億元，周轉天數分別為20.1天、23.1天和24.0天，賬齡明顯被拉長。

除此之外，麥德龍報告期同期還分別存在18.71億元、27.40億元和45.28億元的應收關聯方款項，復合年增長率達到55.6%。截至2024年4月末，該公司仍有44.31億元的關聯方款項待收取。

而麥德龍自身的資金狀況，本就已經不容樂觀。該公司的現金及現金等價物已由2021年末的25.82億元降低27.80%至2022年末的18.64億元。由于投資活動所用現金流增大，截至2023年末，麥德龍的賬上只剩下5.27億元現金。

與之相對的是，麥德龍截至同期的流動負債凈額分別為6.79億元、18.97億元和43.75億元，短短三年時間負債翻了七倍。截至2024年4月末，該公司的負債凈額進一步擴大至82.31億元，已是債臺高筑。

不難看出，麥德龍之所以如此急于上市，賬面現金遠遠無法覆蓋流動負債是不可忽視的原因。然而，擺在麥德龍面前的，不僅是資金流動性的巨大恐慌，還有市場對其獨立盈利能力的重重拷問。