撰稿|何威

來源|貝多商業(yè)&貝多財(cái)經(jīng)

在今年7月份第二次向港股市場所發(fā)起沖擊僅三個(gè)月后，國內(nèi)碳化硅外延片龍頭廣東天域半導(dǎo)體股份有限公司（以下簡稱“天域半導(dǎo)體”），近日終于通過了港交所聆訊，意味著該公司或許很快便成為香港股市主板上市企業(yè)。

事實(shí)上，天域半導(dǎo)體二級(jí)資本市場之路走的頗為曲折。早在2023年1月，該公司便與中信證券簽訂輔導(dǎo)協(xié)議，尋求在深交所創(chuàng)業(yè)板上市，后于同年6月遞交了上市申請(qǐng)。但是，由于一直未收到深交所任何口頭或書面意見或問詢，天域半導(dǎo)體在2024年8月終止上述輔導(dǎo)協(xié)議，上市之夢(mèng)最終未能成行。

此后，天域半導(dǎo)體轉(zhuǎn)道港股謀求上市，曾于2024年12月首次向港交所遞交上市申請(qǐng)，但因期限屆滿失效，于是才有了今年7月份的再次遞表。

而如今通過聆訊，不僅對(duì)天域半導(dǎo)體而言是一個(gè)里程碑，借助上市東風(fēng)帶來的資本進(jìn)一步擴(kuò)張業(yè)務(wù)版圖，而且也向市場傳達(dá)出了國內(nèi)半導(dǎo)體企業(yè)赴港上市熱潮再添新注腳的積極信號(hào)。要知道，據(jù)港交所及證監(jiān)會(huì)公開信息統(tǒng)計(jì)，自2024年12月至今，已有總計(jì)16家內(nèi)地半導(dǎo)體企業(yè)赴港上市，覆蓋芯片設(shè)計(jì)、第三代半導(dǎo)體、存儲(chǔ)等核心賽道，其中已有英諾賽科、天岳先進(jìn)等成功上市。

A股折戟轉(zhuǎn)港股，歷經(jīng)兩次遞表，無疑不反映出天域半導(dǎo)體對(duì)資本的渴望，但資本市場更看重企業(yè)可持續(xù)發(fā)展能力，而天域半導(dǎo)體雖身處高成長賽道，但過去幾年所展現(xiàn)出來的成長性并不理想，深陷業(yè)績波動(dòng)較大，產(chǎn)品價(jià)格、銷量下滑，大客戶流失等多重挑戰(zhàn)。

那么這樣的經(jīng)營表現(xiàn)，對(duì)天域半導(dǎo)體當(dāng)下高達(dá)150億估值到底有多大影響？其上市后又能否深受投資者青睞呢？

一、半導(dǎo)體賽道前景可觀，深受資本青睞

天域半導(dǎo)體成立于2009年，由李錫光和歐陽忠共同創(chuàng)辦，總部位于東莞市松山湖。

天域半導(dǎo)體的主要業(yè)務(wù)是研發(fā)、生產(chǎn)和銷售第三代半導(dǎo)體碳化硅外延片。具體來說，天域半導(dǎo)體提供的產(chǎn)品包括4英寸及6英寸碳化硅外延片，并已開始量產(chǎn)8英寸外延片，致力于填補(bǔ)我國碳化硅材料及電子器件的空白，技術(shù)門檻高是其核心優(yōu)勢(shì)。

就終端應(yīng)用而言，碳化硅外延片主要用于生產(chǎn)各類功率器件，最終用于新能源行業(yè)（包括電動(dòng)汽車、光伏、充電樁及儲(chǔ)能）、軌道交通及智能電網(wǎng)、通用航空（如eVTOL）及家電等行業(yè)。

經(jīng)過多年發(fā)展，天域半導(dǎo)體在業(yè)內(nèi)取得了不俗地位。根據(jù)弗若斯特沙利文的資料，天域半導(dǎo)體于2024年在中國碳化硅外延片行業(yè)的收入及銷量均排名第一，以收入及銷量計(jì)的市場份額分別為30.6%及32.5%。資料還顯示，截至2025年5月31日，天域半導(dǎo)體的6英寸及8英寸外延片的年度產(chǎn)能約為42萬片，是中國產(chǎn)能最大的公司之一。

值得一提的是，在天域半導(dǎo)體的發(fā)展歷程中曾獲得多家知名機(jī)構(gòu)及企業(yè)的投資，尤其是在2021年至2024年，其經(jīng)歷了多次增資及股權(quán)轉(zhuǎn)讓，累計(jì)融資金額達(dá)到14.64億元，投資方陣容也相當(dāng)豪華，包括華為哈勃、比亞迪、上汽集團(tuán)、海爾資本、晨道資本、中國比利時(shí)基金、廣東粵科投、嘉元資本、招商資本、乾創(chuàng)資本等。

在2024年11月完成的股權(quán)轉(zhuǎn)讓后，按41.96的每股成本計(jì)算，天域半導(dǎo)體的隱含估值就已經(jīng)達(dá)到了152.39億元。

經(jīng)過一系列資本化運(yùn)作，目前天域半導(dǎo)體已經(jīng)形成較為穩(wěn)固的股權(quán)結(jié)構(gòu)。兩位創(chuàng)始人李錫光和歐陽忠直接通過天域共創(chuàng)、鼎弘投資、潤生投資及旺和投資等，合計(jì)持有公司58.36%的股份，為公司的控股股東。此外，不少資本實(shí)力雄厚的投資機(jī)構(gòu)持股占比也很高，如華為哈勃持股6.5673%、大中實(shí)業(yè)持股2.051%、莞順投資持股1.5958%、尚頎匯鑄持股1.5327%、比亞迪持股1.5039%等。

有了諸多明星資本的站臺(tái)加持，天域半導(dǎo)體一度成為半導(dǎo)體市場上的熱門企業(yè)，再加上隨著新能源汽車的爆發(fā)，碳化硅芯片市場規(guī)模快速上升，巨大的增量市場也為天域半導(dǎo)體未來經(jīng)營發(fā)展構(gòu)建起了無限成長想象空間。

只不過，如今第三代半導(dǎo)體競爭也很激烈，天域半導(dǎo)體得找出差異化競爭優(yōu)勢(shì)，加快創(chuàng)新迭代速度才行，而光靠過往的股東資源和行業(yè)布局，在業(yè)績下滑時(shí)則很難穩(wěn)住腳跟。

二、業(yè)績波動(dòng)較大，成長性備受考驗(yàn)

事實(shí)也的確如此，根據(jù)天域半導(dǎo)體披露的招股書財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，我們發(fā)現(xiàn)，作為第三代半導(dǎo)體企業(yè)，過去幾年天域半導(dǎo)體經(jīng)營情況并未如投資者所預(yù)料那樣展現(xiàn)出較快的成長速度。相反，其業(yè)績波動(dòng)性較大。

2022-2024年，天域半導(dǎo)體分別實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入4.37億元、11.71億元、5.2億元，創(chuàng)收能力波動(dòng)非常明顯。同期，其盈利能力表現(xiàn)也是如此，較為曲折，凈利潤由此前盈利轉(zhuǎn)為巨虧，分別為281.4萬元、9588.2萬元、-5.0億元。

進(jìn)入到2025年，這種情況也并未有多大好轉(zhuǎn)，前五個(gè)月該公司實(shí)現(xiàn)收入2.57億元，相較于2024年同期的2.97億元同比下滑了13.47%，也就是說，近一年半的時(shí)間，天域半導(dǎo)體的收入呈現(xiàn)持續(xù)下滑態(tài)勢(shì)。但好在今年前五個(gè)月其凈利潤扭虧為盈了，達(dá)到了951.5萬元，而去年同期則是凈虧損1.15億元。

可以看到，與2022及2023年盈利不同，2024年天域半導(dǎo)體虧損超5億元，2025年前五個(gè)月公司凈利潤還不到1000萬元。以這樣的財(cái)務(wù)表現(xiàn)來看，可以預(yù)想的是，投資者可能會(huì)擔(dān)憂天域半導(dǎo)體是否具備長期經(jīng)營的穩(wěn)定盈利能力，從而影響其IPO估值，天域半導(dǎo)體得想辦法改善盈利才行。但從另一個(gè)角度來看，碳化硅是長期賽道，短期虧損并不能完全否定天域半導(dǎo)體價(jià)值。

實(shí)際上，該行業(yè)所呈現(xiàn)出的一個(gè)顯著特征還在于，半導(dǎo)體本來就很燒錢，多數(shù)企業(yè)短期虧損其實(shí)和高研發(fā)投入有關(guān)，但天域半導(dǎo)體卻是個(gè)例外。從研發(fā)投入來看，報(bào)告期內(nèi)（2022-2024年及2025年前5個(gè)月），該公司研發(fā)開支分別為0.29億元、0.55億元、0.61億元及0.20億元，雖然呈現(xiàn)逐年走高之勢(shì)，但數(shù)值較低，所占總營收的比重并不高，意味著其研發(fā)投入對(duì)業(yè)績的波動(dòng)影響并不大。

那么，到底是什么原因影響了天域半導(dǎo)體業(yè)績走勢(shì)？原因無外乎兩點(diǎn)，一是核心主打產(chǎn)品碳化硅外延片銷售情況不佳；二是國際貿(mào)易摩擦加劇，海外市場承壓。

三、市場周期調(diào)整下，王牌產(chǎn)品量價(jià)齊跌

先來看第一點(diǎn)，根據(jù)招股書數(shù)據(jù)，碳化硅外延片是天域半導(dǎo)體最重要的營收來源，是絕對(duì)的業(yè)績核心。

報(bào)告期內(nèi)，該業(yè)務(wù)分別實(shí)現(xiàn)收入3.98億元、11.27億元、4.84億元及2.25億元，對(duì)總營收的貢獻(xiàn)占比分別高達(dá)91.2%、96.2%、93.2%和87.4%。對(duì)比可見，2024年和2025年前五個(gè)月，其碳化硅外延片收入是下滑的，同比增速分別為-57.02%、-23.28%。

而該情況則是由外延片銷售價(jià)格及銷量雙雙下滑所引起的。數(shù)據(jù)顯示，2023年，該公司外延片銷量從2022年的4.45萬片翻倍增長至13.07萬片，但在2024年卻下降了39.61%至7.89萬片。

根據(jù)招股書披露，該公司2024年外延片銷量大幅下滑的核心原因是，其昔日第一大客戶采購量大幅減少。2023年，天域半導(dǎo)體第一大客戶是一家美國上市公司的子公司，2023年該企業(yè)對(duì)天域半導(dǎo)體采購金額高達(dá)4.92億元，但在中美貿(mào)易摩擦下，2024年采購額突然下降至3596.8萬元，直接導(dǎo)致了天域半導(dǎo)體外延片銷量大幅下滑。

同期，天域半導(dǎo)體外延片平均售價(jià)也從2022年的9276元/片降至2023年的8831元/片，2024年則是進(jìn)一步下降至6753元/片。也就是說，該產(chǎn)品平均售價(jià)連降兩年且降幅高達(dá)27%，這可能是受到市場對(duì)外延片供過于求因素的影響，壓力還是很大的。

令人較為欣慰的是，2025年前五個(gè)月天域半導(dǎo)體外延片銷量恢復(fù)增長達(dá)7.77萬片，較2024年同期的3.74萬片增長超107%，銷量止跌回升也算是一個(gè)比較積極的信號(hào)。

但比較割裂的是，受外延片產(chǎn)能過剩影響，該公司碳化硅外延片價(jià)格仍在下跌，2025年前五月，其外延片平均售價(jià)已經(jīng)跌破4千元，為3813元/片，2024年同期則為7924元/片，跌幅同比超50%。

當(dāng)然，碳化硅外延片價(jià)格下跌是行業(yè)趨勢(shì)，不只是天域半導(dǎo)體的問題，只是，該產(chǎn)品撐起了天域半導(dǎo)體業(yè)績半壁江山，自然受到的影響會(huì)更大，因此，即便銷量大幅上升，其最新營收依然承壓下滑。

對(duì)此，天域半導(dǎo)體也表達(dá)了一定擔(dān)憂：“全球外延片產(chǎn)業(yè)正經(jīng)歷產(chǎn)能大幅擴(kuò)張，加上技術(shù)快速進(jìn)步，公司外延片產(chǎn)品的售價(jià)可能會(huì)受到產(chǎn)能增加的不利影響。”

四、海外市場隱憂不斷，募資擴(kuò)產(chǎn)有何考量？

再來看第二點(diǎn)，拓展海外銷售渠道一直是天域半導(dǎo)體經(jīng)營業(yè)務(wù)的重點(diǎn)。2022年，天域半導(dǎo)體海外收入還僅為0.55億元，占公司收入的比例并不高，達(dá)13.77%。但到了2023年，該數(shù)值突飛猛進(jìn)，當(dāng)年海外收入高達(dá)5.06億元，占比激增至44.88%。

然而，自2024年開始，由于第一大海外客戶減少采購，天域半導(dǎo)體海外收入快速下滑，去年同比暴降91.3%至0.44億元，占總營收的比重已經(jīng)降至個(gè)位數(shù)，僅為9.04%。2025年前五月，該公司海外收入僅剩118.3萬元，對(duì)總收入的貢獻(xiàn)力度可以說是微乎其微。

從這里我們也能夠看到，天域半導(dǎo)體對(duì)海外客戶的高度依賴，而一旦大客戶減少或是停止采購，將會(huì)對(duì)其業(yè)績產(chǎn)生一定風(fēng)險(xiǎn)。

據(jù)招股書數(shù)據(jù)，報(bào)告期內(nèi)天域半導(dǎo)體來自五大客戶的收入占各期總收入的比重分別為61.5%、77.2%、75.2%及61.8%，最大客戶貢獻(xiàn)的收入占各期總收入的比重分別為21.1%、42.0%、43.5%及16.6%。與此同時(shí)，其向五大供應(yīng)商作出的采購額占各期采購總額的比重分別為84.5%、88.7%、86.9%及74.7%，最大供應(yīng)商應(yīng)占采購額占各期采購總額的比重分別為53.4%、34.4%、51.0%及35.4%。

由此可見，天域半導(dǎo)體的確對(duì)五大客戶及五大供應(yīng)商的依賴性較高，其在招股書中也坦稱此舉易受集中風(fēng)險(xiǎn)影響。

從外部環(huán)境來看，鑒于特斯拉等企業(yè)在嘗試減少碳化硅的使用，加之國際貿(mào)易摩擦（此前特斯拉表示要減少碳化硅芯片的使用，美國也表示要加征進(jìn)口半導(dǎo)體關(guān)稅），在多種不利環(huán)境和政策疊加影響下，這皆對(duì)天域半導(dǎo)體海外經(jīng)營發(fā)展形成較大阻力，而想要進(jìn)一步開拓海外市場的前景也充滿了不確定性。

正是在這樣的現(xiàn)實(shí)境遇下，天域半導(dǎo)體選擇了逆勢(shì)而上，據(jù)招股書披露，此次港股上市所募集的資金首當(dāng)其沖便是要擴(kuò)張整體產(chǎn)能、拓展全球營銷渠道，其次是補(bǔ)充流動(dòng)資金。

但天域半導(dǎo)體是否真有擴(kuò)產(chǎn)的必要還值得商榷。數(shù)據(jù)顯示，2024年該公司總部生產(chǎn)基地最大年可用產(chǎn)能為25.67萬片，但由于銷售情況不佳，2024年公司產(chǎn)能利用率僅為31%。

2025年前五月即便公司銷量有所恢復(fù)，但實(shí)際產(chǎn)能利用率僅為58.9%，距離滿產(chǎn)滿銷仍有較大差距。在產(chǎn)能利用率較低以及市場不斷變化的背景下，天域半導(dǎo)體仍要募資擴(kuò)產(chǎn)，市場能否充分消化還存在較大疑問。

對(duì)此，有業(yè)內(nèi)人士表示：“從歷史經(jīng)驗(yàn)來看，擴(kuò)產(chǎn)、海外拓展這些規(guī)劃，得建立在充分市場調(diào)研上，現(xiàn)在市場環(huán)境復(fù)雜，自身產(chǎn)能又沒充分利用，盲目行動(dòng)可能會(huì)讓企業(yè)陷入更被動(dòng)局面。”

至于為什么產(chǎn)能利用率低還進(jìn)行擴(kuò)產(chǎn)，天域半導(dǎo)體可能有以下兩點(diǎn)考量：

一方面，碳化硅外延片的需求前景看好且預(yù)計(jì)將增加。根據(jù)弗若斯特沙利文的數(shù)據(jù)，于新能源汽車、5G通信等下游市場的帶動(dòng)下，中國及全球?qū)μ蓟韫β拾雽?dǎo)體器件的需求將快速增加，2026年全球?qū)μ蓟柰庋悠男枨髮⒊^130萬片。產(chǎn)能將成為下游客戶評(píng)價(jià)供應(yīng)商整體能力的重要考察因素之一。

因此，為維持競爭力及抓緊更多商機(jī)，盡管目前的全球貿(mào)易緊張局勢(shì)可能會(huì)妨礙天域半導(dǎo)體的海外銷售，但一旦全球貿(mào)易緊張局勢(shì)有所緩和，天域半導(dǎo)體擬為長期市場機(jī)會(huì)準(zhǔn)備好年產(chǎn)能，為未來訂單提前布局，以滿足2026年以后的潛在需求。

另一方面，鑒于目前的價(jià)格趨勢(shì)及激烈的市場競爭，預(yù)期若干缺乏雄厚財(cái)力及業(yè)務(wù)能力的碳化硅外延片制造商可能會(huì)逐漸倒閉，導(dǎo)致市場參與者的整合。因此，對(duì)尚存的碳化硅外延片制造商的碳化硅外延片需求預(yù)計(jì)將逐漸增加，這對(duì)于準(zhǔn)備好擴(kuò)張產(chǎn)能的天域半導(dǎo)體而言，是一個(gè)機(jī)會(huì)。

整體來看，天域半導(dǎo)體有華為、比亞迪等明星股東加持，下游需求有保障，這是其具備的另一大競爭優(yōu)勢(shì)，而且眾多產(chǎn)業(yè)資本入股，本身也是對(duì)其技術(shù)壁壘硬實(shí)力和長期價(jià)值的認(rèn)可。

只不過，該公司目前卻沒展現(xiàn)出應(yīng)有的成長性，光靠股東光環(huán)還不夠，技術(shù)強(qiáng)也不代表商業(yè)成功，加速打造商業(yè)轉(zhuǎn)化能力，從而反哺于業(yè)績可持續(xù)增長來證明自身價(jià)值，才是破局關(guān)鍵。此次轉(zhuǎn)戰(zhàn)港股也算是明智之舉，A股目前對(duì)虧損企業(yè)確實(shí)不友好，而港股投資者更看重故事和潛力，天域半導(dǎo)體或許有機(jī)會(huì)。