撰稿|行星

來源|貝多商業&貝多財經

高調亮相資本市場的英氏控股，最近似乎“熄火”了。

隨著嬰幼兒輔食市場的井噴式增長，在新三板掛牌（NQ:874431）的頭部企業英氏控股集團股份有限公司（下稱“英氏”或“英氏控股”）向北京證券交易所遞交（即北交所）上市申請，擬募資3.34億元并闖關“嬰兒輔食第一股”。

然而在北交所發出犀利的“13連”問詢函后，英氏控股卻兩度選擇申請將回復期限延長20個交易日，且截止發稿該公司仍未披露回復函。而信披延遲，往往意味著企業在業務經營、治理結構、財務數據方面存在不確定性。

隨著時間的推移，英氏控股亮眼業績背后的食品安全、代工隱憂等問題已無處藏身，疊加“2025年底前需上市”的對賭壓力，英氏的IPO之路談不上明朗。

一、業績增速不穩，營銷費用比重失衡

據招股書介紹，英氏控股是一家以滿足中國嬰幼兒的營養照護需求為核心，嬰童食品、嬰幼兒衛生用品兩大業務板塊協同發展的綜合性母嬰產品研發、生產及運營企業，致力于為中國家庭提供精準、便捷、高效的嬰幼兒喂養解決方案。

除了專注嬰幼兒輔食產品的“英氏”品牌之外，英氏控股旗下還擁有主營嬰幼兒衛生用品的“舒比奇”、專注兒童食品的“憶小口”以及定位營養食品的“偉靈格”，構建起滿足0-12歲嬰童健康喂養和照護的全方位品牌及產品矩陣。

其中，嬰幼兒輔食業務作為英氏控股的核心板塊，2022年、2023年和2024年（同“報告期”）分別實現收入1.03億元、1.45億元和1.52億元，在該公司主營業務中的占比超7成，且市場份額連續三年位列行業首位。

得益于核心業務的助力，英氏控股的總收入呈現穩中有增的發展態勢，報告期內分別實現收入12.96億元、17.58億元和19.74億元。不過，其單年收入增速已由2023年的35.67%降至2024年的12.35%，增長稍顯乏力。

再看利潤端，英氏控股報告期同期的歸母凈利潤分別為1.17億元、2.20億元和2.11億元，扣非后凈利潤分別為1.14億元、2.16億元和1.90億元，在2024年出現了明顯的利潤下滑，且存在“增收不增利”問題。

要細究增速波動的原因，便繞不開英氏控股高昂的運營成本。2022年至2024年該公司在銷售方面的花費分別為4.54億元、6.02億元和7.21億元，銷售費用率高達35.04%、34.26%和36.53%，直接吞噬了約三分之一的收入。

相比之下，盡管英氏控股在招股書中強調其重視研發工作，但該公司的實際研發投入相當吝嗇，同期研發費用分別為552.98萬元、921.24萬元和1714.83萬元，與銷售費用相比如同九牛一毛，在總收入中的占比更是不足1%。

另據英氏控股在新三板發布的半年報，該公司2025年上半年實現收入11.32億元，同比增長18.75%；歸母凈利潤、扣非后凈利潤則分別為1.53億元、1.36億元，亦分別實現了17.77%、12.06%的同比增長，增速得以回正。

不過，英氏控股2025年上半年的銷售費用、研發費用分別為3.97億元和805.15萬元，“重營銷、輕研發”頑疾猶存。北交所亦高度重視該公司的研發與技術創新問題，要求其詳細闡釋自身創新特征與成長性，以及研發費用合算的準確性。

二、委外加工背后，食品安全利劍高懸

需要注意的是，研發投入薄弱的英氏控股對代工模式也存在高度依賴。該公司在招股書中稱，其嬰幼兒輔食米粉、紙尿褲、成長褲和紙尿片為自主生產，部分輔食、兒童食品、營養食品及少量嬰幼兒衛生用品則委托合作企業代為生產。

隨著銷售規模的不斷擴大，英氏控股的委托生產成本也日漸走高，由2022年的2.18億元一路增長至2024年的4.42億元，兩年間翻了整整一倍；截至2024年末，該項成本在其主營業務總成本中的占比已經達到了52.65%。

誠然，英氏控股的代工模式能夠幫助其減輕資金壓力、降低生產成本、提高運營效率，但同時也帶來了供應鏈管理、產品質量把控，甚至食品安全隱憂問題，威脅著英氏在消費者心目中的品牌口碑與聲譽。

據悉，英氏控股于2023年上半年向遼寧晟麥實業股份有限公司（下稱“晟麥實業”）采購了0.14億元佐餐油，后者還曾成為英氏控股的第五大供應商。但在2021年4月，晟麥實業所生產的巴馬火麻油曾被檢出“酸價（KOH）不合格”。

而負責英氏控股米餅、泡芙等產品生產，2022年外包成本超千萬元的佛山象尚食品科技有限公司，則在2023年7月20日因“超過水污染物排放標準排放水污染物”，被佛山市三水區蘆苞鎮人民政府罰款19萬元。

社交平臺上，多名消費者發帖表示自己購買的英氏產品中出現毛發、蟲子、不明顆粒物等異物，且涉及米粉、米餅、快沖粥、磨牙棒等多個嬰幼兒食用品類，甚至有部分家長反映孩子食用后出現了身體不適的情況。

面對消費者鋪天蓋地的質疑，英氏品牌客服則堅稱“在未開封狀態下產品絕對不存在活體蟲類”，并強調其生產工藝包含130℃以上高溫殺菌流程，并采用充氮無氧包裝技術，這種環境下蟲子沒有辦法存活。

需要指出的是，輔食類產品直接與嬰幼兒的身體健康與生命安全掛鉤，容錯率極低，英氏控股面臨的食品安全爭議不僅關乎到消費信任，如果該公司無法妥善解決現存投訴，證明其質量管理體系的可靠性，也將對投資者的信心造成打擊。

三、募資目的存疑，對賭協議大限將至

或許是意識到了委外生產的弊端，英氏控股正在計劃進行自有產線建設。本次沖刺IPO該公司計劃募資3.34億元，其中4820.32萬元用于嬰幼兒即食營養粥生產建設，7281.49萬元用于米粉產線、舒比奇紙尿褲產線的提質改造。

但結合招股書數據可知，2024年英氏控股米粉、紙尿褲產品的產能利用率分別為72.53%、85.73%，紙尿片的產能利用率更是低至16.79%。在產能利用率均未達到滿產的狀態下仍堅持募資擴產和提質改造，英氏此舉難免令人心存疑惑。

北交所亦要求英氏控股說明其募投項目的必要性、可行性，以及募集資金規模的合理性，具體包括本次募投擬新增產能是否與市場需求相匹配，是否存在產能過剩風險，并擬測算募投項目建成后資產折舊或攤銷金額及對利潤的影響。

截至本次遞表前，英氏控股并無控股股東，實際控制人為馬文斌、萬建明和彭敏，三人分別直接持股19.85%、14.31%和14.31%，馬文斌通過長沙英瑞間接持股3.55%，合計持有英氏控股52.02%的股份，并簽署了《一致行動協議》。

需要注意的是，英氏控股及全體股東還曾在2022年2月簽署《股權協議》，約定投資人（包括南京星納亦、華潤潤湘在內的9個主體）享有治理結構安排、股份轉讓限制、優先認購權、優先購買權、共同出售權、回購權等多項特殊股東權利。

相關條款明確規定，如果英氏控股未能在2025年12月31日前完成合格IPO成功上市，或其在合格IPO前出現重大違法違規、違約行為或個人誠信問題，對其經營或上市造成重大不利影響，上述投資人有權要求英氏控股進行股份回購。

眼看距離對賭協議中約定的最后期限僅剩三個月，英氏控股卻陷入了問詢難題。用戶是否會為營銷與研發投入長期不平衡的品牌買單？代工模式下的食品安全風險該如何解決？

英氏給出的答案，將直接決定這場“賭局”的成敗。