撰稿|行星

來源|貝多商業

9月15日，江蘇中潤光能科技股份有限公司（下稱“中潤光能”）向港交所提交上市申請，中信建投國際和中信證券為其聯席保薦人。

貝多商業了解到，中潤光能曾于2023年5月遞交創業板上市申請，并在同年12月15日通過上市委會議。但半年后，中潤光能的保薦人海通證券主動撤回了對該公司的保薦，其深交所IPO計劃也就此折戟。

A股上市敗走麥城后，中潤光能轉道港交所尋求契機，此次提交上市申請已是該公司繼2025年3月13日遞表后第二次沖刺港股IPO。不過，該公司的業績波動、產品結構單一、實控人大額套現等問題，都將成為影響其上市的不確定因素。

一、2024年業績“變臉”，光伏產品結構單一

據招股書介紹，中潤光能是一家光伏電池制造商，主營業務為N型和P型光伏電池片的生產與銷售。在持續專注于光伏電池片行業的同時，該公司的業務已垂直擴張到光伏組件行業以及制造及銷售光伏組件。

中潤光能在招股書中稱，該公司的業務遍及美國、歐洲、中東、東南亞等超過32個國家和地區，并在中國和東南亞設有生產基地；擁有1000余家客戶，包括全球按出貨量計前十大光伏組件制造商中的九家。

弗若斯特沙利文資料顯示，按光伏電池對外出貨量計算，中潤光能2024年在全球光伏電池制造商中排名第二，市場占有率14.6%；根據同一資料來源，該公司在全球光伏電池片專業化制造商中的市場占有率為18.3%。

但需要指出的是，中潤光能的整體業績并不算穩健，其2022年至2024年分別實現收入125.17億元、208.38億元和113.20億元；凈利潤8.34億元、16.81億元和-13.63億元，經調整凈利潤9.94億元、16.81億元和-7.81億元。

不難發現，中潤光能的業績在2024年急轉直下，不僅收入同比下滑45.7%，凈利潤更是由盈轉虧。直到進入2025年，該公司的各項經營指標才恢復增長，上半年收入同比增長26.5%至74.65億元，凈利潤也轉正至12.04億元。

中潤光能在招股書中解釋稱，其2024年業績的下滑主要是受光伏行業整體供應過多及行業競爭激烈，導致業內產能過剩、銷量及平均售價下跌；其平均售價亦受到硅片價格下跌及非硅成本降低的不利影響。

不過除了市場壓力外，產品結構也是影響中潤光能業績的一大因素。2022年、2023年、2024年度和2025年上半年（即“報告期”），其光伏電池片收入分別為115.78億元、189.67億元、91.79億元和63.11億元，在總收入中占比超八成。

由此可見，中潤光能的收入來源高度依賴光伏電池片業務，產品結構較為單一，同時也削弱了其抗風險能力。一旦上述核心產品出現價格或銷售波動，將直接沖擊其成本與利潤，進而影響整體財務狀況。

二、產品虧本拖累毛利，大客戶依賴存隱憂

進一步拆分中潤光能的光伏電池片業務可知，2022年、2023年P型電池片的收入占比分別為86.3%、73.6%，為其拳頭產品。但由P型到N型的技術革新潛移默化地改變了該公司的產品結構，到了2024年P型電池片的收入占比僅剩32.8%。

疊加市場產能過剩影響，中潤光能的P型電池片產品一度面臨價格走低，甚至虧本銷售的問題，該產品的平均售價由2023年的0.6457元/W驟降至2024年的0.289元/W，且自2024年以來已連續多個季度毛利率為負。

受P型電池片產品銷售入不敷出，以及2024年錄得物業、廠房及設備減值6.38億元的共同影響，中潤光能的整體毛利率也由2023年的13.6%降至2024年的-10.1%，直到2025年上半年才回正至19.0%。

盡管中潤光能表示，該公司正積極推進N型電池片的產能建設，并著力進行產線改造，但截至2025年6月末，該公司依舊存在3GW的P型電池片有效產能，未來還將繼續耗費資金推進產線改造，并承擔隨之而來的改造成本損耗。

另需注意的是，中潤光能的客戶集中度較高，報告期各期來自前五大客戶的銷售收入分別為62.31億元、110.22億元、42.08億元和44.20億元，占其總收入的比例分別達到了49.8%、52.9%、37.2%和59.2%。

在這些全球光伏產業鏈中的主流企業面前，中潤光能的議價能力并不算強，還面臨著行業競爭日益激烈下被替代的風險，一旦該公司失去任何主要客戶或未能開辟新客戶，都將對其業績產生負面影響。

此外，中潤光能截至報告期各期末的存貨分別為9.38億元、22.37億元、24.03億元和21.11億元，存貨周轉天數也由2022年末的19.7天增長至2025年6月末的68.0天，資金流動性同樣經受著考驗。

三、曾陷違規拆借漩渦，實控人套現超11億元

本次IPO前，龍大強直接持有中潤光能35.44%的股份，其配偶孟麗葉直接持股6.47%，同時二人通過皓日電子、龍泰管理、恒輝管理合計持有8.73%的投票權，合共持有50.64%的股份，為該公司的控股股東。

中潤光能此次沖刺IPO的主要目的，是在江蘇省徐州市建設新的研發中心。據介紹，上述研發中心將由三個專項研究部門和一個綜合測試中心組成，專注鈣鈦礦-HJT疊層電池、鈣鈦礦-TOPCon疊層電池，以及鈣鈦礦-晶硅疊層組件的研究。

中潤光能表示，該公司江蘇徐州研發中心的建設工作預計于2026年1月啟動，并于2027年12月完工。完工后，上述研發中心將成為推進中潤光能鈣鈦礦疊層電池技術，并加速其工業應用的關鍵平臺。

除此之外，中潤光能還計劃將部分金額用戶償還銀行現有借款，以及用于營運資金和一般公司用途。截至2025年6月末，該公司手中共擁有流動銀行及其他借款19.18億元，非流動銀行及其他借款27.43億元。

值得注意的是，此前報考A股上市時中潤光能原計劃募資40億元，其中20億元將用于年產8GW高效光伏電池項目（二期），另外20億元補充流動資金。但在招股書（上會稿）中，中潤光能卻將補充流動資金項目的募資金額縮減至3億元。

這不禁令人好奇，中潤光能資金端是否真的捉襟見肘？從負債的角度看，該公司截至報告期各期末的流動負債凈額分別為3.07億元、27.58億元、27.74億元和15.39億元，2025年6月末的資產負債率為76.0%，的確存在較大的債償壓力。

另據深交所問詢函，2020年至2022年期間，中潤光能還存在被實控人龍大強及其控制關聯方違規占用資金的情形，總計金額超18億元，被拆借資金的主要用途便是光伏產業布局之實繳資本出資、償還個人融資款和借款利息等。

不僅如此，龍大強夫婦曾通過轉讓公司及其子公司股權的形式套現超11億元，用于償還債務；龍大強本人還曾因為無關聯第三方提供擔保、被擔保方喪失償還能力而產生的被動債務被列入失信被執行人名單。

頻繁出現的內控漏洞與財務不規范問題，無疑將影響投資者對中潤光能合規能力的信心，疊加業績波動與市場轉型的雙重挑戰，在中潤光能憧憬的上市之門外，還有著不少等待其跨越的坎坷。