撰稿|張君

來(lái)源|貝多財(cái)經(jīng)

近日，江蘇正力新能電池技術(shù)股份有限公司（下稱“正力新能”）遞交招股書(shū)，準(zhǔn)備在港交所主板上市，中金公司、招銀國(guó)際為其聯(lián)席保薦人。據(jù)貝多財(cái)經(jīng)了解，正力新能曾于2024年7月遞表，此次是更新資料。

值得一提的是，A股上市公司曼恩斯特（SZ:301325）曾在2021年6月遞交的招股書(shū)中披露稱，該公司與多家電池企業(yè)達(dá)成了合作，包括寧德時(shí)代、比亞迪、中航鋰電等，也包含正力新能源，但此后則刪掉了“正力新能源”。

其中，正力新能源的全稱為蘇州正力新能源科技有限公司。天眼查App信息顯示，正力新能源成立于2016年12月。當(dāng)前，該公司的注冊(cè)資本為1.5億元，法定代表人為姜東峰，全資股東為正力新能。

貝多財(cái)經(jīng)發(fā)現(xiàn)，正力新能源的歷史股東包括常熟正力投資有限公司（下稱“正力投資”）、蔚然（南京）儲(chǔ)能技術(shù)有限公司（下稱“蔚然儲(chǔ)能”）。其中，蔚然儲(chǔ)能由江蘇蔚然汽車科技有限公司全資控股，蔚來(lái)汽車創(chuàng)始人、董事長(zhǎng)、CEO李斌為后者董事長(zhǎng)。

穿透股權(quán)可知，蔚然儲(chǔ)能和江蘇蔚然汽車科技有限公司均為蔚來(lái)汽車旗下投資主體的間接控股子公司。而在2022年2月，蔚然儲(chǔ)能則退出正力新能源的股東行列。同期，正力投資也退出了該公司的股東行列，均由正力新能“接盤”。

一、站在巨人肩膀上

值得一提的是，正力投資由正力新能執(zhí)行董事兼董事長(zhǎng)曹芳于2016年創(chuàng)辦。目前，該公司的股東包括陳繼程、曹芳、常熟新中源創(chuàng)業(yè)投資有限公司（下稱“新中源創(chuàng)投”）等。其中，陳繼程亦是正力新能執(zhí)行董事兼總經(jīng)理。

據(jù)招股書(shū)披露，曹芳于2016年8月和陳繼程創(chuàng)辦正力投資，從事電動(dòng)汽車核心部件領(lǐng)域的投資。另在2013年3月，曹芳、陳繼程共同創(chuàng)辦新中源創(chuàng)投，從事風(fēng)險(xiǎn)投資。目前，曹芳、陳繼程分別持股52%、48%，分別擔(dān)任該公司執(zhí)行董事、總經(jīng)理職務(wù)。

特別說(shuō)明的是，曹芳是福耀玻璃創(chuàng)始人、董事長(zhǎng)曹德旺的胞妹，比曹德旺小12歲。當(dāng)前，福耀玻璃通過(guò)建耀華間接持有正力新能2.52%的股權(quán)。相比之下，曹芳、陳繼程通過(guò)正力投資、新中源創(chuàng)投、南京淼德、南京泫德、正力壹號(hào)、正力貳號(hào)合計(jì)控制48.56%的股權(quán)。

事實(shí)上，曹芳、陳繼程的關(guān)系遠(yuǎn)不止于此。除了合伙開(kāi)公司外，二人還均曾在“玻璃大王”——福耀玻璃（SH:600660、HK:03606）共事。其中，曹芳曾于1987年8月至1994年9月?lián)胃ＲＡтN售部經(jīng)理一職。

而1994年10月，曹芳則出任福耀玻璃董事兼副總經(jīng)理，于2014年4月因年齡問(wèn)題離職。彼時(shí)，曹芳已56歲，達(dá)到退休的年齡。而在離職前，曹芳就和陳繼程于2013年3月創(chuàng)建了新中源創(chuàng)投，并在同年11月再與豐田合資創(chuàng)建了新中源豐田。

相比之下，陳繼程于2003年10月加入福耀玻璃，并先后擔(dān)任多個(gè)職務(wù)，包括2015年10月至2016年4月?lián)胃ＲＡ?zhí)行董事，并于2011年2月至2016年4月?lián)胃ＲＡЦ笨偨?jīng)理。

同時(shí)，正力新能首席財(cái)務(wù)官（CFO）兼董事會(huì)秘書(shū)梁旺春、副首席財(cái)務(wù)官兼聯(lián)席公司秘書(shū)徐婧等也曾在福耀玻璃旗下多家公司任職。其中，梁旺春于2020年8月加入正力新能并任CFO一職，徐婧于2020年7月加入正力新能任副首席財(cái)務(wù)官。

此外，正力新能執(zhí)行董事、首席產(chǎn)品官于哲勛也曾在江蘇塔菲爾（全稱為“江蘇塔菲爾新能源科技股份有限公司”）任職。根據(jù)弗若斯特沙利文報(bào)告，按2021年累計(jì)裝機(jī)量計(jì)，江蘇塔菲爾排名第七。

二、玩轉(zhuǎn)資本運(yùn)作

早前，江蘇塔菲爾曾是正力新能的股東。

據(jù)招股書(shū)披露，正力新能于2019年2月成立時(shí)，江蘇塔菲爾為持有該公司30%股權(quán)的股東。而2020年5月至2021年12月業(yè)務(wù)重組期間，正力新能曾為江蘇塔菲爾的全資子公司，作價(jià)約25.38億元。

而2022年2月，作為業(yè)務(wù)重組的一部分，正力新能收購(gòu)共同控制下的江蘇塔菲爾的業(yè)務(wù)，總代價(jià)約為人民幣18.55億元，實(shí)現(xiàn)了“反向并購(gòu)”。同期，正力新能以人民幣約3.069億元的代價(jià)收購(gòu)了正力新能源的全部股權(quán)。

自收購(gòu)江蘇塔菲爾業(yè)務(wù)和正力新能源以來(lái)，正力新能已將業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)的各方面整合。正是如此，正力新能在招股書(shū)中稱，其是擁有汽車零部件基因的公司。而所謂汽車零部件基因，主要是該公司核心管理層曾在汽車零部件行業(yè)長(zhǎng)期就職，并收購(gòu)了相關(guān)公司。

于2023年12月，正力新能還獲得了新中源豐田的50%股權(quán)，稱用來(lái)擴(kuò)大該公司在HEV（插電式混合動(dòng)力汽車）領(lǐng)域的影響力，總代價(jià)約為人民幣33.11億元，包括現(xiàn)金人民幣4.96億元和股份代價(jià)人民幣28.15億元。

據(jù)招股書(shū)介紹，正力新能是一家鋰離子電池制造商，主要專注于用于電動(dòng)汽車（EV）的電池產(chǎn)品的銷售，提供電芯、模塊、電池包、電池簇、電池管理系統(tǒng)的一體化方案，致力于拓展電化學(xué)產(chǎn)品在陸海空互聯(lián)（LISA）下的大規(guī)模應(yīng)用。

據(jù)弗若斯特沙利文報(bào)告，在中國(guó)，截至2024年前8個(gè)月，按動(dòng)力電池裝機(jī)量計(jì)，正力新能在動(dòng)力電池市場(chǎng)排名第9名，在磷酸鐵鋰動(dòng)力電池市場(chǎng)排名第8名，在三元?jiǎng)恿﹄姵厥袌?chǎng)排名第9名。

正力新能在招股書(shū)中稱，該公司的電池產(chǎn)品客戶主要為電動(dòng)汽車制造商，包括大一汽紅旗、廣汽傳祺、零跑汽車、上汽通用五菱、上汽通用等。截至2024年8月31日，對(duì)零跑汽車核心BEV（純電動(dòng)汽車）車型和上汽通用的GL8陸尊PHEV滲透率達(dá)50%以上。

2021年、2022年、2023年度和2024年前8個(gè)月，正力新能的營(yíng)業(yè)收入別為人民幣14.99億元、32.90億元、41.62億元和 28.58億元，凈虧損分別為4.02億元、17.20億元、5.90億元和 1.00億元。

按非國(guó)際財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則計(jì)量，正力新能的EBITDA分別約為人民幣-1.64億元、-14.22億元、-1.50億元和3.41億元，經(jīng)調(diào)整EBITDA分別約為-1.41億元、-13.87億元、-1.06億元和3.97億元，于2024年前8個(gè)月實(shí)現(xiàn)扭虧為盈。

按業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)來(lái)看，正力新能的收入主要來(lái)自銷售動(dòng)力電池。報(bào)告期內(nèi)，該公司的動(dòng)力電池收入分別約為人民幣14.48億元、31.16億元、33.57億元和25.74億元，分別占其總收入的96.6%、94.7%、80.7%和90.1%。

特別說(shuō)明的是，正力新能的客戶集中度較高。報(bào)告期內(nèi)，該公司來(lái)自單一大客戶的收入分別約為人民幣8.28億元、9.63億元、11.79億元和7.44億元，分別占其總收入的55.2%、29.3%、28.3%和26.0%。

報(bào)告期內(nèi)，正力新能對(duì)前五大客戶的銷售收入分別約為人民幣13.37億元、29.73億元、32.38億元和24.77億元，分別占其總收入的89.1%、90.4%、77.8%和86.7%。以此來(lái)看，若主要客戶減少訂單或切換供應(yīng)商，將對(duì)正力新能的業(yè)績(jī)產(chǎn)生巨大影響。

三、“踩雷”威馬汽車

事實(shí)上，正力新能已深度“踩雷”威馬汽車。

據(jù)招股書(shū)披露，2022年11月，正力新能因客戶X的業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)發(fā)生重大不利變動(dòng)，以及客戶X長(zhǎng)期延遲結(jié)算且無(wú)法結(jié)算其應(yīng)收款項(xiàng)而停止向客戶X交付用于BEV的三元電池產(chǎn)品（下稱「客戶X事件」）。

經(jīng)統(tǒng)計(jì)可知，正力新能在招股書(shū)中126次提到“客戶X”。招股書(shū)顯示，正力新能2021年、2022年的單一大客戶均是“客戶X”，分別占其總收入的55.2%、29.3%。從這個(gè)角度而言，“客戶X”在2021年為正力新能貢獻(xiàn)超過(guò)50%的收入。

不過(guò)，正力新能并未公示這一客戶的名字。但據(jù)招股書(shū)介紹，“客戶X”是一家2015年成立于上海的電動(dòng)汽車制造企業(yè)。當(dāng)前，客戶X的注冊(cè)資本為60億元。綜合多方信息可知，這家公司正是威馬汽車（全稱為“威馬汽車科技集團(tuán)有限公司”）。

正力新能在招股書(shū)中稱，客戶X事件很大程度上導(dǎo)致其三元電池的銷量從2022年的2.9GWh降至2023年的1.5GWh，三元電池的銷售收入從2022年的人民幣22.29億元減少至20223年的14.48億元。

根據(jù)國(guó)際財(cái)務(wù)報(bào)告準(zhǔn)則相關(guān)會(huì)計(jì)政策、判斷和估計(jì)，正力新能在2022年還就客戶X事件錄得貿(mào)易應(yīng)收款項(xiàng)及存貨減值分別約為人民6.01億元、4.22億元。據(jù)此，客戶X事件產(chǎn)生的減值總額約為人民幣10.24億元。

2022年，由于為客戶X生產(chǎn)產(chǎn)品的南京正力新能廠房停止運(yùn)營(yíng)，正力新能于2022年錄得非金融資產(chǎn)減值人民幣1.96億元。不過(guò)，該公司2023年的整體經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)有所改善，但客戶X事件的部分影響延續(xù)至2023年。

據(jù)招股書(shū)披露，于客戶X事件后，正力新能在2023年將原定為客戶X生產(chǎn)的存貨作為降級(jí)品出售給其他客戶。2023年度，正力新能來(lái)自降級(jí)品的收入約為2.78億元，占其總收入的比例約為6.6%，主要賣給了客戶B（一家從事鋰電池貿(mào)易的公司）。

正力新能在招股書(shū)中坦言，該公司花費(fèi)大量時(shí)間與新客戶建立業(yè)務(wù)關(guān)系、獲得定點(diǎn)及加大量產(chǎn)。同時(shí)，在與潛在客戶建立銷售關(guān)系時(shí)，該公司也加強(qiáng)了客戶信用審批的內(nèi)部控制程序，重點(diǎn)關(guān)注客戶的信用度，以避免今后發(fā)生此類事件。

而2023年度，零跑汽車（HK:09863）已成為正力新能的第一大客戶，這一地位在2024年前8個(gè)月得以維持，2022年度為其第二大客戶。事實(shí)上，自2022年起，正力新能對(duì)單一大客戶的銷售收入占比均未超過(guò)30%。

正力新能在招股書(shū)中提示風(fēng)險(xiǎn)時(shí)表示，該公司無(wú)法保證能如往績(jī)記錄期間般或根本無(wú)法留住現(xiàn)有客戶或吸引新客戶。同時(shí)，該公司可能無(wú)法預(yù)測(cè)對(duì)產(chǎn)品的未來(lái)需求水平，進(jìn)而使其難以預(yù)測(cè)未來(lái)財(cái)務(wù)表現(xiàn)或客戶支出的增加情況。

另外，正力新能的市場(chǎng)占有率并不高。根據(jù)中國(guó)汽車動(dòng)力電池產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新聯(lián)盟的資料，按2024年前8個(gè)月的裝機(jī)容量計(jì)，正力新能在中國(guó)動(dòng)力電池制造商中僅占有1.7%的市場(chǎng)份額，與寧德時(shí)代、比亞迪、中創(chuàng)新航、億緯鋰能等仍存在較大的差距。

據(jù)弗若斯特沙利文報(bào)告，2024年前8個(gè)月，中國(guó)十大動(dòng)力電池生產(chǎn)商占總裝機(jī)量的96.9%。其中，寧德時(shí)代、比亞迪、中創(chuàng)新航、億緯鋰能的市場(chǎng)份額分別為46.2%、24.8%、7.0%和3.9%，前兩者“遙遙領(lǐng)先”，其他玩家分食約30%的份額。

四、有股東提前退出

成立至今，正力新能獲得了多輪融資。就在2024年7月，正力新能完成人民幣10億元B輪融資，投后估值約為人民幣182億元，投資方包括新中源創(chuàng)投、東南投控、蘇創(chuàng)能源投資、竇玉林、吳雅鳳等。

其中，新中源創(chuàng)投由曹芳、陳繼程全資控制，此次斥資1億元認(rèn)購(gòu)股權(quán)。早前，曹芳、陳繼程也在通過(guò)轉(zhuǎn)讓股權(quán)的形式“套現(xiàn)”。以2023年11月為例，二人轉(zhuǎn)讓新中源創(chuàng)投和正力投資所持正力新能的股權(quán)分別變現(xiàn)5.90億元、3.25億元，合計(jì)9.15億元。

而除了曹芳、陳繼程通過(guò)所控制的新中源創(chuàng)投和正力投資變現(xiàn)外，正力新能A輪（2022年7月，融資24億元）投資方中的——南京江寧也于2023年8月將所持股權(quán)賣給了新中源創(chuàng)投，作價(jià)約人民幣4.57億元。

另在2022年11月，北京佳得向南京泫德收購(gòu)了正力新能126.74萬(wàn)元注冊(cè)資本，代價(jià)為人民幣961.75萬(wàn)元。而在2023年12月，北京佳得則將這部分股權(quán)轉(zhuǎn)讓給了新中源創(chuàng)投，作價(jià)為人民幣1.5億元。