近日，國內(nèi)滋補(bǔ)養(yǎng)生頭部企業(yè)東阿阿膠股份有限公司（000423.SZ，下稱“東阿阿膠”）發(fā)布2025年半年報(bào)。財(cái)報(bào)顯示，今年上半年東阿阿膠的收入和凈利潤依舊保持雙位數(shù)增長,但增速已呈現(xiàn)出明顯的放緩趨勢。

在業(yè)績增速下滑的背景下，東阿阿膠堪稱“豪橫”的大手筆分紅相當(dāng)引人注目。該公司計(jì)劃以總股本為基數(shù)，向全體股東每10股派發(fā)現(xiàn)金12.69元（含稅），共計(jì)分紅約8.17億元，幾乎將上半年所得的凈利潤全部回饋給了股東。

雖然大額分紅對(duì)于東阿阿膠而言已是常態(tài)，但來自外部的爭議聲從未停息；而作為東阿阿膠大額分紅最大的受益方，控股股東華潤集團(tuán)也屢屢被指“抄底式套現(xiàn)”，一度受到市場對(duì)其資本配置和公司治理能力的質(zhì)疑。

疊加第二增長曲線定位失焦、管理費(fèi)用激增等問題，東阿阿膠“滋補(bǔ)健康引領(lǐng)者”的長期發(fā)展野心，或許遠(yuǎn)沒有想象中那般順利。

一、業(yè)績增速放緩，第二曲線成效有限

公開信息顯示，東阿阿膠主要從事阿膠和阿膠系列及其他中成藥、保健食品和食品等產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，旗下有阿膠、復(fù)方阿膠漿、“桃花姬”阿膠糕、阿膠速溶粉等主要產(chǎn)品，以及40余款戰(zhàn)略儲(chǔ)備產(chǎn)品。

另據(jù)米內(nèi)網(wǎng)數(shù)據(jù)，在2025年一季度中國城市實(shí)體藥店補(bǔ)氣補(bǔ)血類中成藥品牌前二十名中，東阿阿膠的阿膠產(chǎn)品以4億元銷售額穩(wěn)居第一，且在2025年一季度銷售額超10億元的阿膠細(xì)分賽道中占據(jù)了近半市場份額。

東阿阿膠在財(cái)報(bào)中表示，2025年上半年該公司的業(yè)績持續(xù)高質(zhì)量增長，實(shí)現(xiàn)收入30.51億元，同比增長11.02%；歸母凈利潤8.18億元，同比增長10.74%；扣非后凈利潤7.88億元，亦實(shí)現(xiàn)了12.58%的增長，盈利質(zhì)量較好。

不過，按照季度進(jìn)一步劃分后可知，東阿阿膠2025年第二季度的單季經(jīng)營業(yè)績已出現(xiàn)明顯回退，不僅收入規(guī)模由一季度的17.19億元環(huán)比下滑約22.48%至13.32億元，增速也由一季度的18.24%驟降至2.91%。

二季度的環(huán)比下滑尚且能歸咎于季節(jié)性、周期性因素影響，那么連續(xù)多年走低的業(yè)績增速，則拷問著東阿阿膠的經(jīng)營成長性。2023年上半年和2024年上半年，該公司的收入增速分別為18.69%和26.80%，均高于2025年上半年的11.02%。

最為輝煌的時(shí)期，東阿阿膠的歸母凈利潤曾由2021年上半年的1.50億元翻倍增長至2022年同期的3.08億元，增幅達(dá)到106%；此后利潤雖然保持增長態(tài)勢，但利潤增速卻由2023年上半年的72.29%一路下滑，2025年上半年僅剩10.74%。

產(chǎn)品銷售方面，阿膠及系列產(chǎn)品是東阿阿膠收入的核心來源，上半年實(shí)現(xiàn)收入28.45億元，較2024年同期的25.51億元增長11.50%，在總收入中的占比達(dá)到了93.24%，但同時(shí)也為該公司帶來了長期依賴單一品類的風(fēng)險(xiǎn)。

為尋求第二增長曲線，東阿阿膠曾上市“桃花姬”阿膠糕、阿膠肉蓯蓉原漿、阿膠燕窩等新品，還在2023年入局男性滋補(bǔ)市場并推出“皇家圍場1619”品牌，旗下包括健腦補(bǔ)腎口服液、龜鹿二仙口服液等產(chǎn)品。

雖然東阿阿膠曾在在業(yè)績會(huì)上透露“2025年上半年皇家圍場1619實(shí)現(xiàn)翻番高速增長”，但上述新品對(duì)收入的實(shí)際貢獻(xiàn)卻不足為道。其他藥品及保健品在上半年的收入同比增長7.06%至1.42億元，在該公司總收入中的占比僅4.64%。

不過，東阿阿膠仍在加大對(duì)男性滋補(bǔ)市場的布局。該公司計(jì)劃以3379.85萬元自有資金收購東豐城市發(fā)展投資（集團(tuán)）有限公司持有的馬記藥業(yè)70%股權(quán)、以5996.57萬元自有資金收購阿拉善盟金融發(fā)展有限公司持有的蓯蓉集團(tuán)80%股權(quán)。

公開信息顯示，馬記藥業(yè)為東阿阿膠“皇家圍場1619”鹿茸項(xiàng)目的原合作伙伴，蓯蓉集團(tuán)則主要從事肉蓯蓉、鎖陽等沙生植物的種植、收購、加工與銷售，產(chǎn)品蓯蓉益腎顆粒具有“補(bǔ)腎益氣、填精養(yǎng)血”的功效。

本次交易完成后，馬記藥業(yè)、蓯蓉集團(tuán)將成為東阿阿膠的控股子公司，為后者持續(xù)優(yōu)化完善男性滋補(bǔ)市場產(chǎn)業(yè)鏈布局提供助力。不過，超9000萬元的大額收購能否為東阿阿膠帶來可觀的回報(bào)，仍有待市場考察。

二、管理費(fèi)用激增，大額分紅清空利潤

值得注意的是，東阿阿膠的管理費(fèi)用出現(xiàn)了顯著攀升，由2024年上半年的1.34醫(yī)院增至2025年同期的1.85億元，37.72%的增速遠(yuǎn)超該公司的收入與凈利潤增速；其中職工薪酬費(fèi)用同比增長56.26%至1.15億元。

東阿阿膠在財(cái)報(bào)中解釋稱，管理費(fèi)用的增長是因其持續(xù)引進(jìn)關(guān)鍵管理崗位人才和科技研發(fā)外部優(yōu)秀人才，強(qiáng)化人才梯隊(duì)，激發(fā)組織活力。人員規(guī)模結(jié)構(gòu)的優(yōu)化及人工成本的增長與該公司經(jīng)營業(yè)績持續(xù)增長、經(jīng)營質(zhì)量的持續(xù)提升相匹配。

不過，東阿阿膠并未披露其職工薪酬的具體情況，加之該公司2024年向董事、監(jiān)事及高級(jí)管理人員發(fā)放的薪酬合計(jì)高達(dá)1541.57萬元，其中兩名高管稅前報(bào)酬超200萬元一事，引發(fā)了外界對(duì)其薪酬增長、員工福利集中在管理層的猜測。

在交出2025年中期成績單的同時(shí)，東阿阿膠同步發(fā)布了中期利潤分配方案。根據(jù)公告，該公司計(jì)劃以6.44億總股本為基數(shù)，向全體股東每10股派發(fā)現(xiàn)金12.69元（含稅），預(yù)計(jì)現(xiàn)金分紅總額8.17億元，占其同期利潤的比例高達(dá)99.94%。

對(duì)于此番堪稱“清倉式分紅”的決定，東阿阿膠在公告中解釋稱，該決策是基于其上半年經(jīng)營情況，著眼于長遠(yuǎn)和可持續(xù)發(fā)展目標(biāo)，綜合考慮整體經(jīng)營情況、財(cái)務(wù)狀況及股東利益等綜合因素，旨在與股東共同分享發(fā)展成果。

實(shí)際上，大額分紅已是東阿阿膠的經(jīng)營常態(tài)。該公司近年來分紅力度持續(xù)加大，2021年至2024年股利支付率均超96%，2024年更是超過了99%；東阿阿膠亦表示其自1999年首次分紅以來，累計(jì)分紅金額已超過92億元。

那么，誰是東阿阿膠大額分紅最大的受益人？截至2025年6月末華潤東阿阿膠有限公司持股23.50%，華潤醫(yī)藥投資有限公司持股10.19%，“華潤系”合計(jì)持持有東阿阿膠約33.70%的股份，為后者的控股股東。

據(jù)此計(jì)算，華潤系此次可獲得東阿阿膠約2.75億元的現(xiàn)金分紅。另有媒體報(bào)道稱，近兩年以來華潤集團(tuán)從東阿阿膠手上得到了約11.5億元分紅金額，占總分紅金額的比例超三分之一，依靠后者賺得盆滿缽滿。

雖然市場上有聲音認(rèn)為，東阿阿膠旨在以高比例分紅的決策向市場傳遞“不再亂花錢”的信號(hào)，但對(duì)于需要維持現(xiàn)有市場地位，并在新品類賽道中尋求業(yè)績增長點(diǎn)的東阿阿膠而言，資金支持在業(yè)務(wù)擴(kuò)張、渠道建設(shè)流程中有著不可或缺的作用。

若將利潤盡數(shù)分配給股東，將在一定程度上限制東阿阿膠的現(xiàn)金儲(chǔ)備，其資金投放能力可能下滑，進(jìn)而對(duì)市場份額和品牌影響力造成不利影響。另一方面，如果東阿阿膠在未來因經(jīng)營投入降低分紅比例，也將挫傷投資者的信心。