撰稿|行星

來源|貝多財經(jīng)

“瓶裝水”品牌怡寶，要成為一家上市公司了。

近日，怡寶母公司華潤飲料（控股）有限公司(下稱“華潤飲料”)通過港交所聆訊，并披露了聆訊后資料集。另在2024年7月，華潤飲料獲得中國證監(jiān)會的境外上市備案通知書，擬發(fā)行不超過約4.06億股普通股。

特別說明的是，華潤飲料的主打產(chǎn)品正是怡寶。而若能順利叩開港股大門，華潤飲料將成為繼農(nóng)夫山泉后的“包裝飲用水第二股”。此前，農(nóng)夫山泉（HK:09633）已于2020年9月在港交所上市。

一、背靠華潤，位列全國第二

公開信息顯示，華潤飲料的前身為中國龍環(huán)（蛇口）有限公司（下稱“龍環(huán)公司”），由貴陽刺梨產(chǎn)品開發(fā)公司、招商局蛇口工業(yè)區(qū)供水公司、環(huán)亞股份有限公司共同發(fā)起成立，最早的主營產(chǎn)品并非純凈水，而是貴州特產(chǎn)——刺梨汁。

然而，龍環(huán)公司主營產(chǎn)品的市場反響并不盡如人意，后謀求品牌轉(zhuǎn)型，于1990年從中國香港引入“純凈水”概念，在國內(nèi)率先推出“怡寶”牌純凈水，并聘請香港設(shè)計公司進(jìn)行形象設(shè)計，拉開了專業(yè)化生產(chǎn)瓶裝飲用水的序幕。

1991年，萬科購入龍環(huán)公司51%的股份，并對其進(jìn)行了品牌陣線改革，專精飲用水市場，公司也以“怡寶”冠名。五年后，回歸核心業(yè)務(wù)的萬科退場，華潤集團則以1000萬元收購了怡寶的部分股權(quán)，成為其新的控股股東。

1999年，華潤集團在對怡寶進(jìn)行了全資收購。改換包裝、重塑品牌形象后，怡寶以“西進(jìn)、北伐、東擴”全國性品牌發(fā)展戰(zhàn)略，躋身全國飲用水行業(yè)頭部陣營，并被列為華潤集團一級利潤中心序列。

歷經(jīng)多年的發(fā)展，改頭換面的華潤飲料已成長一棵參天大樹。按照2023年零售額計算，該公司是為中國第二大包裝飲用水企業(yè)，市場占有率為18.4%，僅次于農(nóng)夫山泉；同時也是中國最大的飲用純凈水企業(yè)，市場占有率為32.7%。

貝多財經(jīng)了解到，華潤飲料的包裝飲用水產(chǎn)品規(guī)格不斷豐富，規(guī)模也在逐步擴大。其中，大規(guī)格包裝飲用水產(chǎn)品收入、銷量2021年至2023年的復(fù)合年增長率均超10%，核心產(chǎn)品怡寶純凈水2023年的零售額達(dá)到395億元。

此外，華潤飲料還開發(fā)出了若干即飲軟飲品牌。根據(jù)灼識咨詢報告，以2023年零售額計，該公司在即飲軟飲企業(yè)中排名第五，市場份額為4.7%；在茶飲料、果汁類飲料、咖啡飲料等細(xì)分品類的市場份額均居于中國市場前十位。

目前，華潤飲料已發(fā)展出怡寶、至本清潤、蜜水系列、假日系列、佐味茶事等13個品牌的產(chǎn)品組合、共計56個SKU，并與遍布全國的超過1000家經(jīng)銷商合作，累計覆蓋超過200萬個零售網(wǎng)點。

值得一提的是，華潤飲料計劃向現(xiàn)有股東派付股息人民幣25億元，預(yù)計將于該公司上市后的12個月內(nèi)支付，但與接下來要進(jìn)入其股東行列中的投資人毫無關(guān)系，可謂是在IPO前大手筆“突擊分紅”。

不僅如此，華潤飲料還要從首次公開發(fā)行（IPO）中募得新的資金，將用于戰(zhàn)略性擴張和優(yōu)化產(chǎn)能、加速銷售渠道擴張及提升渠道效率、進(jìn)行銷售和營銷活動、增強產(chǎn)品研發(fā)能力、數(shù)字化升級等。

但華潤飲料方面稱，該公司截至2023年12月31日的合并保留利潤為人民幣64億元，現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物及定期銀行存款結(jié)余為人民幣59億元。其中，余下超過60%的保留利潤將留存用于企業(yè)發(fā)展或IPO后與新股東共享。

二、營收維穩(wěn)，代工推高成本

2021年、2022年和2023年，華潤飲料分別實現(xiàn)收入113.40億元、126.23億元和135.15億元，復(fù)合年增長率為9.17%，實現(xiàn)穩(wěn)健增長。2024年前四個月，該公司的收入為41.50億元，較2023年同期的39.40億元增長5.3%。

與此同時，華潤飲料的毛利水平也出現(xiàn)顯著提升，2021年、2022年、2023年度和2024年前四個月（下稱“報告期”）的毛利分別為49.71億元、52.59億元、60.35億元和19.55億元，毛利率分別為43.8%、41.7%、44.7%和47.1%。

華潤飲料2021年至2023年的凈利潤分別為8.58億元、9.89億元和13.31億元，復(fù)合增長率達(dá)到24.6%；2024年前四個月的收入亦實現(xiàn)了29.5%的同比增長，來到4.61億元，盈利能力得以進(jìn)一步鞏固。

無論是從收入規(guī)模還是成長性來看，華潤飲料的市場表現(xiàn)都略遜其同行業(yè)競爭對手農(nóng)夫山泉一籌。2021年至2023年，農(nóng)夫山泉的收入分別為296.96億元、332.39億元和426.67億元，以“百億元”為單位進(jìn)行跨越式增長。

與此同時，農(nóng)夫山泉的盈利能力也遠(yuǎn)超華潤飲料。其中，前者2021年和2022年分別實現(xiàn)歸母凈利潤71.62億元和84.95億元。在華潤飲料突破10億元利潤的2023年，農(nóng)夫山泉的歸母凈利潤達(dá)到120.79億元，約是其的十倍。

此外，農(nóng)夫山泉的2021年至2023年的毛利率分別為59.5%、57.5%和59.6%，高出華潤飲料10余個百分點。這不禁令人疑惑，同樣是以售賣包裝飲用水為主營業(yè)務(wù)，為何兩家企業(yè)的毛水平差異如此之大？答案藏在二者的運營模式中。

華潤飲料售賣的怡寶定位純凈水，需要對自來水進(jìn)行多道工序處理、凈化。因此該公司在進(jìn)行自有工廠投產(chǎn)的同時，不斷尋求能夠共同生產(chǎn)產(chǎn)品的合作伙伴。截止2024年4月末，該公司共有13家已投產(chǎn)的自有工廠和31家合作生產(chǎn)方。

在這類模式下，華潤飲料每年都需向其合作工廠支付一定的生產(chǎn)成本。報告期內(nèi)，華潤飲料分別產(chǎn)生19.92億元、20.40億元、20.67億元和4.96億元的合作生產(chǎn)服務(wù)費，分別占其總銷售成本的31.3%、27.7%、27.6%和22.6%。

相比之下，定位為“大自然搬運工”的農(nóng)夫山泉核心產(chǎn)品為天然水，以水源地自建廠、投產(chǎn)為基礎(chǔ)，走通包裝飲用水銷售供給路徑，不存在委托代工廠進(jìn)行加工合作的問題，自然節(jié)省了一筆成本支出，毛利率也更為可觀。

三、品類多元，業(yè)績來源單一

聚焦華潤飲料的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，怡寶純凈水是華潤飲料當(dāng)之無愧的核心單品。報告期內(nèi)，該公司來自包裝飲用水產(chǎn)品收入分別為108.18億元、119.06億元、124.47億元和37.21億元，占總收入的比重高達(dá)95.4%、94.3%、92.1%和89.7%。

相比之下，華潤飲料的飲料產(chǎn)品業(yè)務(wù)就顯得有些“小巫見大巫”了，分別貢獻(xiàn)收入5.22億元、7.17億元、10.68億元和4.29億元，整體增長態(tài)勢，但占總收入的比重僅在2024年前四個月內(nèi)突破了10%。

貝多財經(jīng)注意到，華潤飲料的飲料產(chǎn)品毛利率還在2024年上半年出現(xiàn)了回落，下滑1個百分點至31.0%。該公司解釋稱，毛利率走低主要是由于的飲料產(chǎn)品組合發(fā)生變化，導(dǎo)致其飲料產(chǎn)品的平均售價出現(xiàn)下降。

顯然，華潤飲料屢次在招股書中強調(diào)的“一超多強”的多品類戰(zhàn)略發(fā)展格局，并未完全實現(xiàn)。過于單一的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，無疑將導(dǎo)致其缺乏市場核心競爭力和靈活性，進(jìn)而對企業(yè)的長期發(fā)展產(chǎn)生不利影響。

要知道，農(nóng)夫山泉目前已形成包裝飲用水產(chǎn)品與茶飲料產(chǎn)品雙輪驅(qū)動模式，近年來的包裝飲用水產(chǎn)品占比在50%左右。另據(jù)尼爾森零售數(shù)據(jù)，農(nóng)夫山泉旗下茶飲品牌東方樹葉2024年上半年的銷售額同比增長超90%，幾乎實現(xiàn)了翻倍增長。

雖然華潤飲料在招股書中透露，其“至本清潤”系列產(chǎn)品在2023年的中國菊花茶飲料市場中零售額排名首位，市場份額為38.5%，但與近年來在茶飲市場占據(jù)知名度高地的東方樹葉相比，依舊是小巫見大巫。

而華潤飲料堅守的純凈水主陣地，競爭也愈發(fā)激烈。農(nóng)夫山泉于今年4月推出純凈水產(chǎn)品，采用與怡寶相似的綠色包裝，并掀起了一場浩浩蕩蕩的“價格戰(zhàn)”。據(jù)悉，“6.18”期間農(nóng)夫山泉官方旗艦店的純凈水售價一度下探至0.825元/瓶。

由于純凈水生產(chǎn)模式的可復(fù)制性，華潤飲料身后還有不少同業(yè)品牌正虎視眈眈，意圖搶占更多的市場份額。娃哈哈于近日披露招投標(biāo)公告，宣布加大線下冰柜的投放力度，擬新增智能冰柜10萬個，增強其銷售終端的競爭力。

此外，海天味業(yè)、元氣森林、胖東來等來自各領(lǐng)域的行業(yè)巨頭們也紛紛跨界進(jìn)軍純凈水市場，拓寬自身產(chǎn)品邊界。華潤飲料和怡寶的處境，可謂“前有虎狼，后有追兵”，亟待在多元化產(chǎn)品布局中，抽出第二增長曲線的新芽。