撰稿|行星

來源|貝多財經

2024年，白酒行業仍處于“存量競爭”下的調整恢復期。而據中國酒業協會理事長宋書玉透露，今年上半年全國白酒產量、銷售收入、利潤分別同比增長3%、11%和15%，實現量、價、利齊升，展現出強大的韌性。

在市場呈現波動式復蘇趨勢的大環境下，白酒企業們可謂“幾家歡喜幾家愁”。近日，舍得酒業股份有限公司（SH:600702，下稱“舍得酒業”）披露了一份營收與利潤雙降的2024年中報，背后暗含的經營壓力不言自明。

但在此前，舍得酒業還曾喊出“三年百億營收”的口號。豪言壯語猶在市場上回響，但實際交出的業績答卷卻頗為尷尬。這不禁令人疑惑，昔日的“川酒六朵金花”之一，究竟怎么了？

一、市場復蘇向好，舍得跌落低谷

財報顯示，舍得酒業2024年上半年的營業收入為32.71億元，同比下降7.28%，這是該公司繼連續三個半年度實現營收增長后，首次出現下滑。舍得酒業2021年至2023年上半年的收入分別為23.91億元、30.25億元和35.29億元。

數據顯示，舍得酒業上半年的歸母凈利潤5.91億元，較2023年同期的9.20億元下滑35.73%，且利潤規模甚至不及三年前的7.35億元；扣非后凈利潤為5.79億元，亦較2023年同期的8.98億元下滑35.51%。

結合舍得酒業的一季度報測算可知，該公司二季度的單季收入為11.65億元，同比下降22.61%；歸母凈利潤為4057.63萬元，降幅更是超88%，創其近20年來單季凈利下滑幅度新高。而在此前，舍得酒業的凈利潤已連續三季度衰退。

面對這份難言合格的財報，舍得酒業解釋稱今年上半年白酒行業整體仍處于調整期，受經濟環境的影響，次高端白酒商務需求不及預期，宴席持續增長但體量尚小，因此，該公司的傳統優勢產品“品味舍得”仍處于階段性去庫存階段。

據貝多財經了解，已有不少白酒企業交出營利雙增的半年答卷。其中，貴州茅臺（SH:600519）上半年實現收入834.51億元，同比增長17.56%；歸母凈利潤增長15.88%至416.96億元；今世緣（SH:603369）的營利增幅更是超過20%。

經營規模與舍得酒業處在同一梯隊的迎駕貢酒（SH:603198）上半年的收入、凈利潤分別為37.85億元和13.79億元，分別同比增長20.44%和29.59%。在財報中，迎駕貢酒還曾指出白酒市場呈量、價、利同步增長的積極態勢。

而回顧舍得酒業歷年來的營業數據可知，其2021年至2023年的收入增長率分別為83.8%、21.86%、16.93%，降幅顯著；凈利潤增速分別為114.35%、35.31%、5.09%，2023年的利潤增幅甚至創2016年以來的新低。

就這個維度看，舍得酒業的經營頹勢，已隨著其逐年放緩的業績增速顯露無疑。比起將業績的大幅下滑歸因于外部市場遇冷、動銷疲軟，舍得酒業或許更應從自身的經營模式上找尋深層次原因。

二、庫存數額激增，過剩仍要擴產

值得注意的是，舍得酒業在財報中重點強調了“長期主義”和“控量穩價”策略的意義，并表示該公司正積極協助經銷商全力提升動銷，希望以階段性調整獲得更加健康、長遠的發展。

不過，舍得酒業截至2024年6月末的實際存貨賬面價值為48.58億元，較年初的44.24億元增長約4.35億元。其中，自制半成品的數額為38.54億元，占存貨的比例達到79.32%，庫存商品的存貨價值也高達6.05億元。

而在2021年，舍得酒業存貨僅為27.94億元，短短三年半時間存貨便猛增20余億元。截至2024年6月末，舍得酒業的總資產為115.81億元，同比微增4.13%，存貨占總資產的比重已超過40%，庫存問題已經成為困擾其發展最大的夢魘。

不僅如此，舍得酒業的現金流還呈流出狀態，上半年經營活動產生的現金流量凈額為-2055.32萬元，較2023年同期的6.41億元猛降103.21%，主要原因是該公司的銷售回款減少、支付的各項稅費增加。

無論是從庫存規模，還是資產質量來看，舍得酒業的“庫存堰塞湖”還有待疏通。但不同尋常的是，在高喊“穩價格、控庫存、強動銷”的同時，舍得酒業卻仍積極擴充產能，另有多個工程技術改造項目處于投入狀態。

截至6月末，舍得酒業的在建工程為13.17億元，較年初增長5.92億元。本年度以來舍得酒業在擴產擴能項目方面的投入為6.32億元，累計實際投入金額達11.47億元，而項目進度僅有20%。

舍得酒業的產能已經飽和了嗎？答案是否定的。要知道，該公司截至2023年末的設計產能為6.80萬千升，實際產能為4.36萬千升，產能利用率僅為64%，而在業績增速最為顯著的2021年，舍得酒業的產能利用率也不過71%。

不難預測，隨著擴張產能的全面落地，舍得酒業即將迎來更為艱巨的銷售任務。如果舍得酒業無法消化庫存，或者銷售不達預期，必然將出現無法實現效用最大化的產能過剩問題，未來還將面臨更為嚴峻的存貨壓力。

三、銷售費用高企，難換業績增長

為提振消費動能，舍得酒業在品牌宣傳與推廣上可謂是下足了苦工。該公司2024年上半年的銷售費用達6.58億元，同比增長6.45%，占總營收的比例高達20.12%；單是投向廣告宣傳與市場開支的費用，便達到2.82億元。

但事實卻是，舍得酒業的營銷轉換成效十分有限，在中高檔酒的營業成本同比增長39.47%的情況下，該品類上半年的銷售收入為26.01億元，同比下滑5.61%；普通酒的銷售收入更是同比降低25.18%至3.84億元。

另據民生證券研報，舍得酒業中高檔酒、普通酒的毛利率分別下降7.1個和0.6個百分點。除此之外，該公司的綜合毛利率也由2023年上半年的75.60%下滑6.16個百分點至69.44%，毛利水平下滑嚴重。

民生證券認為，舍得酒業毛利率的下降主要是因結構下移疊加費率提升，其高價位產品處于結構調整狀態，而以舍之道、T68為代表的中低檔產品增速更高。此外，夜郎古、玻瓶業務收入占比提升亦對其整體毛利有所影響。

而舍得酒業的“穩價”策略，也存在不少疑點。平安研報就曾對外披露稱，為配合產品快速放量，舍得酒業2023年的中高檔酒的噸價由2022年的32.66萬元降至29.61萬元，下調9.34%；營業成本則上升38.84%至9.48億元。

諸多不確定性之下，舍得酒業的經銷商變動十分頻繁。該公司上半年酒類產品新增經銷商279家，截至6月末共有經銷商2809家，但僅較2023年末增加154家。也就是說，上半年共有125家經銷商與其終止合作。

現有經銷商對舍得酒業的銷售預期，也并不算樂觀。最直觀的例證便是，在經銷商數量凈增長404家的情況下，舍得酒業的合同負債由2023年上半年的5.09億元，下跌68.12%至2024年同期的1.62億元。

按照銷售渠道進行分類，舍得酒業上半年來自批發代理渠道的銷售收入同比下滑9.57%至27.30億元；而來自電商銷售渠道的銷售收入規模雖實現了增長，但增幅僅為2%，由2023年同期的2.51億元微增至2.56億元。

隨著白酒供給側“內卷”加劇，行業內部的擠壓式存量競爭也將進入白熱化階段。在這場穿越行業周期底部的長期戰役中，一旦落后一步，便會落后百步，舍得酒業想要留在牌桌上，還需積淀更多的確定性底牌。