一、錨定高端，營收增速走入緩坡

圣貝拉在招股書中表示，其在市場調研中發現，中國女性的消費模式正朝著個人成長和精神滿足的方向發生重大轉變，但現有服務產品難以滿足需求，這些服務產品通常具有區域性，缺乏專業性，且并沒有達到預期標準。

基于需求缺口，圣貝拉于2017年在杭州開設首家月子中心，并在此后的數年中逐步建立起廣泛的月子中心網絡，目前已擁有圣貝拉、Bella Isla及小貝拉三大品牌，又于2021年收購廣禾堂，將自身業務拓展至女性健康功能性食品方向。

2021年至2023年期間，圣貝拉的新增月子中心數量分別為10家、11家和7家，并將品牌網絡相繼擴張至中國香港、新加坡、美國大洛杉磯地區。截至最后實際可行日期，圣貝拉共開設了59家高端月子中心，覆蓋全球21個城市。

根據弗若斯特沙利文報告，按照2023年超高端月子中心產生的收入計算，圣貝拉是國內最大的產后護理及修復集團；按2021年至2023年收入增長率計算，圣貝拉亦是增長最快的規模化產后護理及修復集團。

2021年至2023年，圣貝拉分別實現營收2.59億元、4.72億元和5.60億元，其中來自月子中心業務的收入分別為2.33億元、4.07億元和4.68億元，占總收入的比例高達八成，是圣貝拉的核心業務板塊。

但細察圣貝拉的業績增長曲線可知，該公司的收入增速出現了明顯放緩，營收增長率由2022年的82.22%降至2023年的18.75%；月子中心業務的收入增速也由74.59%降至14.78%，收入占比亦較2022年下降約7個百分點，來到83.5%。

對于業績增勢不振，圣貝拉的將主要原因歸結于COVID-19感染率的上升。外部影響導致許多家庭的懷孕計劃推遲，繼而影響2023年第四季度的嬰兒出生率和入住率，同時也導致圣貝拉部分月子中心暫停經營。

不過，圣貝拉補充稱，該公司與客戶簽訂的合約價值由截至2022年末的5.10億元增長28.3%至2023年末的6.40億元，由于合約簽訂與轉化為銷售收入間存在時間差，故圣貝拉認為其業績將逐漸從COVID-19的影響中恢復，繼續保持增長。

二、高昂定價，經營成本鯨吞利潤

主攻高端市場的圣貝拉，服務套餐定價自然不菲。招股書顯示，圣貝拉的產后護理服務客戶需入住至少28天，以最低門檻進行計算，該公司旗下的圣貝拉、Bella Isla和小貝拉的套餐價格分別為16.88萬元、9.88萬元和6.80萬元。

通過微信小程序，貝多財經向客服咨詢了圣貝拉廣州文華東方店的收費標準。價目表顯示，該門店的套餐共分為四種，價格依據房型面積、增值服務數量與服務天數有所不同，最貴的“女王套餐”基礎價格高達38.88萬元。

但不同尋常的是，在如此高昂的客單價下，圣貝拉卻仍處在虧損的泥潭中，2021年和2023年的凈利潤分別為-1.22億元、-4.12億元和-2.39億元，該公司稱是因其月子中心網絡的快速擴張，導致開支額度的大幅增長。

而按照非香港財務報告準則計算，圣貝拉報告期同期的經調整凈利潤分別為-2986.8萬、-4462.8萬和2077.2萬元，已于2023年扭虧為盈；經調整EBITDA分別為-246.0萬元、191.0萬元和6141.2萬元，亦有所改善。

圣貝拉介紹，其主要采取于高檔酒店運營商建立獨家合作的輕資產模式，而非購買房地產物業。在此基礎上，該公司通常能夠在每個新中新運營三個月內將經營現金流轉正，其截至2024年4月末的現金及現金等價物為1.62億元。

但即便采用租賃合作模式，圣貝拉也無法實現真正意義上的“輕裝上陣”。與高檔酒店長期合作，意味著該公司每年都需支付高昂的租金，其報告期內的租賃成本分別約為5714.9萬元、9225.1億元和1.01億元，占銷售總成本的近三成。

與此同時，圣貝拉需負擔合作方向月子中心提供的餐飲、客房服務及其他日常服務。截至同期，該公司的產后膳食成本分別約為2257.7萬元、3849.7萬元和4233.9萬元，分別占銷售成本的12.6%、11.7%和11.9%。

此外，新開放的月子中心內還需配備護理專家、育嬰師及其他專業人員，使得圣貝拉的人力成本在三年內出現了翻倍增長，由2021年的5494.8萬元增至2023年的1.22億元。多項成本重壓下，圣貝拉難逃盈利魔咒。

對于企業未來的發展，圣貝拉在招股書中援引弗若斯特沙利文的報告，稱2018年至2023年間中國內地月子中心行業的市場規模發展迅速，復合年增長率為22.7%，并預計該市場2024年至2030年將按照31.5%的復合年增長率持續增長。

圣貝拉表示，越來越多的女性愿意投入更多的金錢和精力來保持和改善自己的健康和體貌，從而刺激了對產后護理及修復服務需求的蓬勃發展。但實際上，2023年我國人口已經連續兩年出現負增長，總和生育率1.0左右。

國家統計局預測，2024年出生人口和生育率可能會有小幅反彈。然而，生育堆積效應逐漸消失、生育率低迷、育齡婦女規模持續下滑、生育成本高等問題仍長期存在，上述因素將直接關乎到下游月子中心服務提供商的生死存亡。

不僅如此，中國內地的產后康復行業的定位并不算明確。“月子中心”在經營類別上并不屬于醫療機構，也未取得《醫療機構執業許可證》，無資格向用戶提供醫療服務，而護理機構的準入資質要求較低，缺乏相應的監管制度。

雖然中國婦幼保健協會產后母嬰康復機構管理委員會及專家委員會組織，早在2015年11月便對外發布了《產后母嬰康復機構行業管理與服務指南》，但該文件只是督促行業自律自查的規則，并不具備法律效力。

報告期內，圣貝拉位于北京的一家月子中心經營實體北京貝康澤恩，就曾分別于2021年9月和2022年6月因無證行醫而受到監管部門的行政處罰，罰款金額分別為3000元和15.01萬元。

截至目前，我國仍未出臺有關產后康復和母嬰護理行業的系統性監管體系，魚龍混雜、良莠不齊的市場使得群眾對該行業仍存有諸多疑慮，而高昂的價格也將圣貝拉的客源局限在高端市場，前途未卜。

不過，圣貝拉透露其已與日本養老服務公司木下集團簽訂戰略合作協議，該公司將與木下集團將合作開展養老護理服務，延長客戶的生命周期價值，豐富服務及產品組合，推動品牌的多元化發展。