撰稿|行星

來源|貝多財經

已至“而立之年”的房地產開發商龍湖集團控股有限公司（HK:00960，下稱“龍湖集團”或“龍湖”），最近卻連遭兩度評級下調。

近日，評級機構惠譽將龍湖集團的長期外幣違約評級（IDR）、高級無抵押評級及未償付高級票據的評級自“BBB”下調至“BBB-”，違約評級的展望為負面。

惠譽公開表示，評級的下調反映出近幾個月來龍湖集團及其所在的房地產行業的銷售表現弱于預期，這可能會限制龍湖集團的現金流產生和流動性緩沖。

而在不久前的8月25日，評級機構穆迪也將龍湖集團的評級和高級無抵押評級從“Baa2”下調至“Baa3”，并將評級列入下調觀察名單，此前評級展望為“負面”。穆迪預計，龍湖集團未來12至18個月內的合同銷售額將有所下降。

穆迪高級副總裁Kaven Tsang表示：“評級下調反映了穆迪的預期，即在合同銷售放緩、利潤率持續承壓以及債務資本市場融資渠道仍然受限的情況下，龍湖集團的信用指標和流動性緩沖將會下降。”

一、市場疲軟，營業收入降幅顯著

通過兩家評級機構發布的公告不難看出，導致龍湖集團評級下降的主要原因是中國房地產行業的疲軟及復蘇的不確定性。

根據國家統計局發布的相關數據，全國房地產2023年前三季度的開發投資為87269億元，同比下降9.1%，其中住宅投資66279億元，同比下降8.4%；商品房銷售額為89070億元，同比下降4.6%，其中住宅銷售額同比下降3.2%。

此外，2023年9月房地產開發景氣指數為93.44。而據貝多財經了解，通常景氣指數100點是最合適的景氣水平，95至105點之間為適度景氣水平，95以下為較低景氣水平。也就是說，目前的房地產開發行業處于較低景氣水平。

惠譽披露的數據則顯示，龍湖集團2023年前八個月的銷售額同比下降3%，其中7月和8月的單月銷售額同比大幅下滑36%和42%，近幾個月來跌幅加劇。惠譽已將2023年預測從此前的同比增長6%，下調為同比下降10%至1810億元。

另據龍湖集團發布的2023年9月未經審核營運數據，該公司于2023年前三季度累計實現合同銷售金額1376.2億元，合同銷售面積825.6萬平方米；9月單月的合同銷售金額為145.0億元，合同銷售面積98.0萬平方米。

市場疲軟導致的收入降低，也可龍湖集團的財報中窺見一二。2023年上半年，龍湖集團實現收入620.44億元，同比下滑34.6%。相比之下，其2018年至2022年的收入均實現雙位數增長，其中2022年收入增幅達56.4%。

貝多財經發現，龍湖集團的業績滑坡主要是其核心業務——地產開發收入下降所致。具體來看，龍湖集團2023年上半年地產開發業務收入為498.69億元，較2022年同期的837.67億元下滑超40%，其中來自杭州、重慶的收入減少過半。

2023年上半年，龍湖集團交付物業總建筑面積為383.2萬平方米，開發物業結算毛利率為14.3%，營業額單方價格為13014元/平方米，三項數值均低于2022年同期的598.3萬平方米、17.3%和14001元/平方米。

盈利能力方面，2023年上半年龍湖集團的歸母凈利潤為80.59億元，股東應占利潤同比增長0.6%至65.9億元；實現毛利率22.4%，其中開發業務的毛利率較2022年同期下滑3.6個百分點，但服務業務及其他的毛利率同比增長8.3%。

在地產開發業務的疲態已有所顯現的同時，龍湖集團的股價也一路走低。截至11月3日收盤，龍湖集團的股價報11.96港元/股，總市值為788.37億港元，較2023年年初的1526.41億港元縮水近半，約減少738億港元。

二、立足地方，女企業家的傳奇商業史

公開資料顯示，龍湖集團是一家成立于1993年，布局全國一、二線城市，聚焦開發、運營、服務三大板塊，發揮地產開發、商業投資、長租公寓、物業管理、智慧營造五大航道協同效應的綜合房地產集團。

龍湖集團介紹，該公司已累計開發1100余個項目，總建筑面積超2.2億平方米，交付房屋超90萬套，連續11年獲“中國房地產開發企業綜合實力10強”，連續3年入選《財富》世界500強，連續13年位列《福布斯》全球企業2000強。

誕生于重慶的龍湖集團之所以能在眾多房企中突出重圍，從一個名不見經傳的地方性房企躋身為與保利、萬科等央企國企性質的房地產開發企業并駕齊驅的大型集團，必然離不開其創始人吳亞軍的帶領。

曾任記者的吳亞軍于1993年開始從事建材生意，并于兩年后入局房地產行業。1997年，吳亞軍的首個住宅項目花園是小區“重慶龍湖花園南苑”落地，高標準的建筑質量、景觀配套也使得該項目被定為重慶“小康社區”示范工程。

在此基礎上，龍湖集團1999年開發的第二個項目“龍湖西苑”大受歡迎，甚至出現重慶市民通宵排號買房的盛況，被業內人士戲稱為“房子賣得比白菜快”，龍湖集團也因此在重慶市的房地產行業中迅速打響了知名度。

2000年，吳亞軍將目光投向彼時還是城鄉結合部的重慶觀音橋，啟動了龍湖集團的第一個商業地產項目。三年后，重慶知名購物中心和時尚地標龍湖重慶北城天街落地，該項目也成為了龍湖集團的商業地產標志之一。

2005年，龍湖集團的年銷售額突破20億，躍升至重慶房企第一。站在巨人肩膀上的龍湖集團也開始啟動全國化擴張，發展首個重慶以外項目——成都晶藍半島，吳亞軍丈夫蔡奎帶領該項目刷新了成都樓市的房源、成交數、成交額三項記錄。

很快，龍湖集團在重慶和成都兩地的銷售總額突破38億元，成為西部地區首家年破30億元的房地產開發商，躋身全國房企第一梯隊，隨即又將其市場布局拓展至北京、上海、西安等城市。

2009年11月，龍湖集團登陸港交所，彼時任龍湖集團董事長兼首席執行官的吳亞軍及其丈夫蔡奎共持有龍湖集團39億股股份，約占總股本的78.2%，為該公司的實際控制人，

借助首日漲幅13.3%的出色表現，以上市當天收盤價8.01港元計算，吳亞軍以約312.39億港元的身家超越中國女首富碧桂園的大股東楊惠妍，搖身一變成為中國房地產女首富。

成為女首富后的吳亞軍，繼續帶領龍湖集團實行“穩中求勝”策略，2017年突破千億銷售規模，并以連續多年保持房地產“三道紅線”的綠檔水平，一度成為“民企地產的標桿”、民營房企“優等生”。

三、高管換血，債務問題隱痛未消

接軌資本市場的龍湖集團，走上了“去家族化”的道路。

2011年8月，吳亞軍辭去龍湖集團CEO一職，由邵明曉接任。次年11月，吳亞軍與蔡奎離婚，蔡奎手中的龍湖集團股票由吳亞軍代持，吳亞軍也成為了該公司唯一的實際控制人。

2022年10月28日，帶領龍湖集團走過二十九年春秋的吳亞軍宣布因年齡及身體的原因辭去執行董事和董事會主席職務，并獲委任為龍湖集團戰略發展顧問，而彼時年僅40歲的執行董事兼首席執行官陳序平接任董事會主席一職。

一石激起千層浪，公告發布后的第一個交易日，龍湖集團股價大跌。截至2022年10月31日收盤，龍湖集團報收9.83港元/股，跌逾25%，盤中最低下探至7.26港元/股，短短一日市值蒸發近200億港元，旗下多只債券跌幅超20%。

在接棒吳亞軍后，陳序在首場投資者交流會上稱：“未來5年，龍湖的目標是商業、租賃住房、空間服務、智慧營造這四個經營性航道能夠產生的利潤占比過半，收入占整個集團的30%。到那個時候，應該說龍湖就完成了去地產化。”

但事實證明，以地產為主要收入來源的龍湖集團想要去地產化并不容易。截至2023年6月底，該公司的新增收購土地儲備總建筑面積為257萬平方米。也就是說，在地產開發銷售額走低的情況下，龍湖集團的土地儲備面積仍在擴大。

不僅如此，龍湖集團的總負債也呈上升趨勢，負債由2018年的3268.86億元上升至2021年的6537.73億元，2022年的總負債則有所回落，為5535.95億元。2023年上半年，龍湖集團的總負債為5392.1億元，較2022年同期收窄18.71%。

截至2023年6月30日，龍湖集團的綜合借貸為2070.9億元，在手現金為724.3億元；凈負債率為57.2%，較截至2022年底的58.1%下降0.9個百分點；剔除預收款后的資產負債率為61.9%，較截至2022年底的64.8%亦有所收窄。

信息顯示，龍湖集團已于2023年7月和8月累計償還共計83.7億元公司債。至此，該公司2023年內境內到期公司債已基本還清，僅余11月到期的1.19億元。此外，其將于2024年1月到期的153億港元銀團貸款，提前償還72億港元。

龍湖集團CFO趙軼表示：“龍湖集團今年債務壓力已經過去了，明年到期的銀團貸款大概還剩下80億港元，我們正計劃按部就班的去償還。明年到期債務可能在230億元左右，龍湖集團有充分的資源去償還。”