號稱“通過小微企業，成就偉大夢想”的滴灌通，被質疑聲推上風口浪尖。
近日，加華資本創始合伙人宋向前在社交平臺公開質疑滴灌通的商業模式，稱其“非要打著普惠金融的旗號給自己穿上道德的新裝”，甚至直指滴灌通“本質上還是個高利貸，是個升級版的P2P（點對點網絡借款）”。
事實上，P2P網絡借貸已被監管明令禁止，此前，央行發布的《打好防范化解重大金融風險攻堅戰 切實維護金融安全》中提到，在營P2P網貸機構全部停業，互聯網資產管理、股權眾籌等領域整治工作基本完成，已轉入常態化監管。
另在2020年6月，原銀保監會發布新聞發言人答記者問也指出，推動互聯網金融風險市場出清。持續整治網絡借貸等互聯網金融風險，堅決取締非法從事金融活動的互聯網機構，不斷加大互聯網保險的規范力度。
前述話題發酵后，引來了多名資本圈人士的關注與討論，滴灌通創始人李小加和張高波也就公司發展近況召開線上交流會，就業內關注的問題一一進行了回應。頗受關注的滴灌通究竟是什么，其運營邏輯又是否符合行業規范與要求？
一、創新“每日收入分成”，獲多方融資
公開信息顯示，滴灌通由港交所前任首席執行官李小加與張高波于2021年創立，定位為一家連接全球資本與中國小微企業的交易所，通過滴灌通澳門金融資產交易所（MCEX），以收益分成投融資模式向各行業的線下門店提供資金。
滴灌通投資和交易的主要產品，是每日收入分成產品（DRO），該產品約定滴灌通以收入分成的方式對實體門店進行投資，換取小微門店未來一段時間內一定比例的收入。簡單來說，就是對實體門店的日銷售額進行分成。
截至2023年8月31日，滴灌通已投資23.8億元，覆蓋餐飲、零售、服務、文化體育等行業內的545個品牌和超過1萬家門店。其中餐飲行業融資金額超過9.1億元，獲融資品牌254個。
據貝多財經了解，滴灌通吸引了不少投資機構入局。成立當年，滴灌通便獲得了來自紅杉資本的A輪融資，又于2022年3月份獲得7000萬美元B輪融資，投資方為紅杉中國、聯想創投等。
2023年8月2日，滴灌通宣布完成了4.58億美元的C輪融資，投資方既有來自歐美、中東和大中華等地的新進和原始股東，又包含大型長線投資機構、私募和風投基金、大學捐贈基金、互聯網平臺、零售消費集團等。
滴灌通在其發布的白皮書中稱，該公司經營的投資方式非股非債，被投資門店沒有還本付息義務，門店經營失敗，滴灌通將承擔投資損失。門店的投資占比越大、門店利潤率越高，每日分成比例亦越高，反之亦然。
二、“非股非債”遭質疑，被指監管套利
此次爭議的核心，正是滴灌通宣稱的“非股非債”模式。
宋向前表示，“多年的專業金融工作經驗告訴我，世上是不存在非股非債的金融法律關系，即使是夾層和CB等金融工具或生產品等，最終也要在股和債中進行選擇。”
“如果工商不登記為股東，就無法進行分紅；如果不承認是債權債務關系，就不進行債務登記確認，也無法相應獲得債權保護和利息收入”。在此基礎上，宋向前對滴灌通與中小微門店的法律關系、金融合同和收入與申報問題提出了質疑。
此外，宋向前預估滴灌通的獲取利息水平不會低于門店20%的利息收入，而這一比例與國內24%的高利貸標準相差不遠。在他看來，滴灌通等同于打著聯營旗號的小貸公司，且沒有所謂的聯合經營實質，而只是簡單提供資金獲利。
在隨后發布的“二問滴灌通”文章中，宋向前更稱滴灌通所謂的“普惠金融”的本質是基于“個體戶和老百姓是主流金融服務的盲區，他們的低存活率和巨大風險使他們沒有辦法使用現代金融資源”這一前提假設。
宋向前認為，滴灌通精心設計中國內地找門店放款、中國香港和海外進行融資、澳門交易所玩資產證券化的巧妙的三地跨境結構，宣傳自己非股非債，可能是為了規避現有監管，打開更多合約自由空間，其實本質上就是監管套利。
“給一群能力最弱，生存最困難的人提供所謂金融資源從而獲取高額利益，就變成了一個有利可圖的好生意，實質就是利用人性的弱點和社會的盲點來套利，本質上和P2P沒什么區別?！彼蜗蚯爸赋?。
三、分成比例不固定，否認“法外狂徒”說法
面對行業此起彼伏的質疑聲，站在輿論風口的滴灌通創始人李小加和張高波于10月25日召開線上交流會。李小加在會上聲明，國內外市場上除了債和股外，還有其他的投資方式，滴灌通模式的本質是開店做生意的合約模式。
在與騰訊新聞《潛望》的對話中，李小加亦表示滴灌通在與中小微企業的合約中，明確不會攤薄店鋪的股份，也不會要求開店者的任何抵押，更不會要求開店者提供個人擔保等，能夠做這件事情是基于現在中國的透明支付體系。
在門店的分成比例上，李小加解釋滴灌通的分成比例并不固定，是根據不同情況定制，因為末梢的需求是多元的。他在會上解釋稱，以凈利潤20%的門店為例，滴灌通最多分成9%，同時回本周期不能超過一定的期限。
“滴灌通沒有從老百姓手里拿一分錢，收入分成合同受中國法律管理。在澳門，滴灌通遵守澳門金融監管條例，在香港受香港證監會監督。”張高波回應稱。換句話說，滴灌通并未利用三地跨境模式進行監管套利，更非“法外狂徒”。
而對于滴灌通本質是升級版P2P的質疑，李小加回擊稱“我們的投資鏈條非常清晰，滴灌通通過海外機構進行募資，通過FDI直接投資在內地開店，并沒有不透明和不清楚的地方?！?/p>
永川資產創始人劉子正也公開“力挺”滴灌通，表示股和債之間有廣闊的地帶，并稱RBF融資（Revenue-based Financing，基于收入分成的融資）本質是以“收入分成權”為底層邏輯的權益類投資，是投資而非債券。
劉子正直言，在消費投資尤其是門店投資領域股權已經面臨失效的當下，RBF模式會成為未來的主流。無論是從資產端還是資金端，都對RBF模式明顯地表示歡迎,這從永川的RBF基金僅用21天順利完成募集就能看出。
另據經濟觀察網報道，清律律師事務所律師侯旺表示，可以把滴灌通的投資模式理解為是一種債權投資，只不過它的收益是不確定的。侯旺稱，“沒有專門的法律法規去約束這種投資模式，但并不是說沒有法律可以進行約束”。
“只是由于涉及內地、香港、澳門這三個地方，處理過程可能會顯得更為復雜一點，但里面可以細分成很多的一些交易合約”，侯旺表示，要具體看是哪一份交易的履行發生糾紛和交易約定的是適用哪個地方的法律。
四、進入發展新階段，透明公開數據在即
對于李小加的回應及劉子正的聲援，提出質疑的宋向前仍不贊同“滴灌通類似于權益投資或夾層債”這一說法，在接受新浪財經采訪時表示，滴灌通沒有進行工商登記，也沒有占有股份，本質上仍是未明確債權的債務關系。
在宋向前看來，滴灌通與現代P2P的定義和典型的資金池性質有類似之處。而國家已經三令五申P2P不能碰資金池業務，滴灌通現在又將以“聯營合同”取得的信貸資產在澳交所進行證券化，進一步加大了杠桿。
而李小加則稱，滴灌通在未來會按照國際通用會計準則公布每一個DRC分成合約的店鋪現金流、資產負債情況以及損益表情況等，便于二級市場的機構投資者可隨時查看DRC合約的錢來自哪里、又去了哪里。
此外，張高波也在介紹企業未來發展時介紹，滴灌通將于2024年1月發布第二份白皮書，將會以一套公正、透明的信息披露體系，清晰地把交易所如何采集披露信息、收集資金、資金交收等流程展示出來。
“在我看來，批評是一件有營養的事情”，在接受騰訊新聞《潛望》采訪時李小加透露。而面對李小加的回應，宋向前也在朋友圈中坦言：“真金不怕火煉，大家都認為批評是件更有營養的事，都是為了將市場建設得更好?！?/p>
滴灌通中“滴灌”一詞源于以色列著名的“滴灌技術”，這一理念引入小微金融行業，便是帶有將大額資本轉化為灌溉小微企業生長的點點活水之意。而滴灌通是否踐行真正意義上的“普惠”，或許還需通過小微企業的實踐求得。
