撰稿|多客
來源|貝多商業&貝多財經
根據上海證券交易所公告，上市審核委員會將于10月24日召開2025年第46次上市審核委員會審議會議，審議沐曦集成電路（上海）股份有限公司（下稱“沐曦股份”）的上市申請。
成立于2020年的沐曦股份是“國產GPU芯片四小龍”之一，其科創板IPO申請于2025年6月30日獲受理，保薦機構為華泰聯合證券，目前該公司已完成上交所第二輪問詢的回復工作，并提交了招股書（上會稿）。
值得注意的是，就在不久前，同處國產GPU賽道的摩爾線程創下了從受理到過會用時88天的行業最快記錄，目前已處于提交注冊階段，A股市場的“GPU第一股”最終花落誰家一事在市場上引起了廣泛關注。
身處大模型算力崛起浪潮，恰逢國產GPU政策東風，沐曦股份此番沖刺科創板有幾分底氣？在其憧憬的資本之路上，又有多少等待其翻越的大山？
一、領跑國產GPU市場，依靠單一產品創收
GPU（Graphics Processing Unit）即圖形處理器，又稱顯示核心、視覺處理器、顯示芯片、計算芯片，是計算系統中程序運行的最終執行單元之一，在現代計算系統和電子設備的圖形處理與并行計算等方面發揮著核心作用。
近年來，人工智能、智能駕駛、云游戲等領域的大模型爆發式需求引燃了GPU市場巨變，智算中心資本投入急劇增長，GPU在計算領域的應用快速超越其在圖形渲染領域的應用，帶動GPU整體市場規模高速增長。
Verified Market Research數據顯示，2024年全球GPU市場規模為773.9億美元，2030年有望達到4724.5億美元，2024年至2030年的復合增長率高達35.19%，整體呈現強勁的增長態勢。
沐曦股份，恰恰是國內高性能通用GPU產品的主要領軍企業之一。據招股書介紹，該公司致力于自主研發全棧高性能GPU芯片及計算平臺，持續為云端計算提供高能效、高通用性的算力支撐，推動人工智能賦能千行百業。
沐曦股份是國內少數幾家系統掌握了高性能GPU芯片及其基礎系統軟件研發、設計和量產技術的企業之一，突破了高性能GPU芯片及計算平臺技術瓶頸，并積累了GPU IP（包括指令集、微架構等）、GPU SoC、高速互連、GPU軟件等核心技術。
沐曦股份的主要產品全面覆蓋人工智能計算、通用計算和圖形渲染三大領域，先后推出了用于智算推理的曦思N系列GPU、用于訓推一體和通用計算的曦云C系列GPU，以及正在研發用于圖形渲染的曦彩G系列GPU。
其中，2023年推出曦云C系列訓推一體GPU產品，是沐曦股份收入增長的主要來源，該項產品收入由2023年的1546.81萬元飆升至2024年的5.12億元；2025年第一季度的銷售收入達到3.13億元，占主營業務收入比例的97.55%。
但按照產品型號進一步劃分可知，沐曦股份對單一產品存在一定依賴，訓推一體芯片曦云C500系列2023年、2024年度和2025年第一季度的收入在主營業務中的收入占比分別達到30.09%、97.28%和97.87%，近一年一期占比較大。
沐曦股份表示，雖然該公司正在研發訓推一體芯片曦云C600系列、C700系列，以及智算推理GPU曦思N系列、圖形渲染GPU曦彩G系列的新產品，但考慮到芯片研發的風險和市場需求的不確定性，其未來依舊存在經營業績下滑的風險。
二、客戶關聯關系待考，三年虧損超30億元
得益于產品銷售量的擴大，沐曦股份分別在2022年、2023年、2024年度和2025年第一季度（即“報告期”）實現收入42.64萬元、5302.12萬元、7.43億元和3.20億元，整體呈顯著上升態勢。
報告期內，沐曦股份前五大客戶貢獻的收入占比分別達到了100%、91.58%、71.09%和88.35%，客戶集中度相對較高，且各期前五大客戶均不相同。該公司補充稱，其不存在對單一客戶銷售收入占比超過50%的情況，符合行業慣例。
在沐曦股份的大客戶名單中，源廬加佳的定位尤為特殊，為沐曦股份申報前十二個月新增股東，并在2025年一季度首次成為前五大客戶。就二者是否存在關聯關系，相關交易是否公允等問題，上交所在第二輪問詢中予以重點關注。
沐曦股份則在回復函中解釋稱，源廬加佳直接或間接持股比例低于1%，并非該公司的關聯方。不過，由于二者采用的是“驗收確認”銷售模式，與業內主流的GPU板卡“簽收確認”模式相悖，其交易商業邏輯依舊是外界爭論的重點之一。
另需關注的問題是，沐曦股份尚未實現盈利。報告期內，該公司分別錄得凈虧損7.77億元、8.71億元、14.09億元和2.33億元，扣非后凈虧損分別為7.84億元、8.90億元、10.44億元和2.19億元。
截至2025年3月末，沐曦股份合并報表、母公司報表未分配利潤分別為-10.48億元、-9.88億元。同時，該公司預計其首次公開發行股票并上市后，賬面累計未彌補虧損將持續存在，導致一定時期內無法向股東進行現金分紅。
正因如此，沐曦股份的盈利能力也受到了業界的重點關注，上交所要求該公司結合行業周期、供需關系、市場競爭等行業共性因素及其所處發展階段，說明其虧損趨勢未明顯改善的原因，以及未來業績測算的合理性。
根據沐曦股份的最新財務數據，隨著核心產品訓推一體系列商業化進程持續推進，其產品出貨量大幅增加，帶動收入同比大幅增長404.51%至9.15億元，歸母凈虧損也實現了63.74%的同比減虧，來到1.86億元。
沐曦股份預計，在訓推一體GPU產品毛利率保持相對穩定的情況下，其主營業務毛利將快速增長，同時新產品的研發成功及客戶逐步導入也將進一步提升其盈利能力，達到盈虧平衡點的預期時間最早為2026年。
三、研發人員數量突降，科創屬性遭到質疑
對于持續虧損的原因，沐曦股份稱主要是由于國產GPU芯片研發、市場拓展和生態建設成本較高，其智算推理GPU芯片曦思N100系列等產品的收入規模仍難以覆蓋成本費用支出，以及因實施股權激勵而確認了較大金額的股份支付費用等。
報告期各期，沐曦股份的研發投入分別為6.48億元、6.99億元、9.01億元和2.18億元，三年半累計研發投入超24億元，且2022年至2024年的研發費用率均遠高于100%，直到2025年第一季度才降至68.01%。
通過持續自主研發，沐曦股份形成并掌握了多項技術成果，包括8項硬件設計核心技術以及6項軟件開發核心技術。截至2025年3月末，沐曦股份擁有境內授權專利255項，其中發明專利245項，另有多項產品技術處于持續研發階段。
此番沖刺科創板上市，沐曦股份也計劃將39.04億元募資金額盡數投向新型高性能通用GPU研發及產業化項目、新一代人工智能推理GPU研發及產業化項目和面向前沿領域及新興應用場景的高性能GPU技術研發項目，鞏固技術護城河。
但需要注意的是，作為芯片設計類企業研發創新的基礎，沐曦股份的研發人員數量卻存在一定波動，截至3月末擁有研發人員652名，與2024年末706名的研發人員規模相比減少了54人，占比也下滑0.89個百分點至74.94%。
此前有分析認為，這種情況很有可能是沐曦股份為優化IPO成本報表，根據業務淡、旺季進行了人力資源支出調整。另外，上交所要求該公司說明研發人員數量減少的原因，以及對其現有研究項目和未來研發能力的影響。
沐曦股份則在回復函中稱，其2025年一季度研發人員的減少，一方面是其根據年度業務發展規劃和績效考核結果，進行了人員結構調整和優化；另一方面，部分員工存在因個人職業規劃主動離職、合同到期不再續簽、試用期未通過等情況。
沐曦股份強調，其研發人員數量變動屬于公司內部正常的人力資源管理流動，且其截至2025年8月末的研發人員數量已回升至670名，目前正在并將持續擴充研發團隊、加大研發投入，以滿足自身經營發展的需要。
