撰稿|行星

來源|貝多商業&貝多財經

近日，青島泰凱英專用輪胎股份有限公司（下稱“泰凱英”）的IPO項目通過北交所上市審核委員會審議會議，意味著該公司距離上市再進一步。

泰凱英的上市進程，可謂是一波三折。該公司曾在2018年著手搭建紅籌架構，計劃沖刺港交所上市；又于2021年末決定回歸境內A股，并對紅籌架構進行了拆除，但該公司的深交所IPO計劃也未能成行。

本次“轉道”北交所，已經是泰凱英在資本市場的第三次嘗試。誠然，準入門檻更低、財務包容性更強的北交所近年來吸引了不少企業轉板，但如此頻繁的上市路徑調整，難免引來投資者對泰凱英發展戰略不明、市場定位模糊的疑慮。

而從業績與財務數據的角度切入，泰凱英還面臨著無自主生產環節、代工廠存在債務風險、研發費用率低于同行、場景化研發能力待考等問題。就目前的情況來看，泰凱英面臨的上市阻力只多不少。

一、主營建筑輪胎，境外收入占七成

招股書顯示，泰凱英成立于2007年，是一家從事礦山及建筑輪胎的設計、研發、銷售與服務的企業，產品范疇屬于工程子午線輪胎和全鋼卡車輪胎，能夠為客戶提供場景化輪胎、輪胎數字化管理系統及輪胎綜合管理業務。

根據中國工程機械工業協會對行業內企業的調研與統計，泰凱英在2023年國內工程子午線輪胎配套市場占有率總體位居國內外輪胎品牌第3名，并位列大噸位起重機輪胎國內配套市場占有率第1名。

2022年、2023年和2024年（下同“報告期”），泰凱英的收入分別為18.03億元、20.31億元和22.95億元，復合增長率約為12.82%；歸母凈利潤約為1.08億元、1.38億元和1.57億元，同樣呈現出穩定的增長態勢。

泰凱英在招股書中表示，該公司積極參與國際競爭，報告期各期境外銷售收入的占比分別達到了74.36%、72.44%和64.80%，產品覆蓋全球六大洲的100多個國家及地區，出口到“一帶一路”國家及地區的出口額占其總出口額的80%左右。

英國KHL集團旗下《國際建設》雜志發布的2024年度全球工程機械制造商排行榜顯示，排名前10的企業中有4家為泰凱英客戶，包括國內工程機械制造商三一集團、徐工集團，世界工程機械制造商利勃海爾（LIEBHERR）、杰西博（JCB）。

另據Mining.com網站發布的2024年度第一季度全球礦業企業排行榜，排名前10的企業中有5家為泰凱英客戶，包括國內礦業公司紫金礦業，以及全球最大鐵礦公司淡水河谷（VALE）、全球最大礦業公司必和必拓（BHP）等跨國公司。

但值得注意的是，問詢函顯示泰凱英2024年上半年來自印度尼西亞的收入同比下滑92.65%，來自巴基斯坦的收入同比下滑60.72%，因此北交所對該公司境外銷售增長的可持續性持質疑態度，要求其進一步說明其相關客戶合作的穩定性。

泰凱英則表示，受全球經濟綠色化、智能化發展趨勢的推動，各國不斷增加礦石開采需求，礦山輪胎整體需求保持強勁，加之其積極實施本地化經營策略，終端用戶復購頻率高，因此主要銷售區域內的客戶合作具有較好的穩定性和可持續性。

二、生產環節外包，代工廠債務違約

據招股書介紹，礦山建筑輪胎領域使用場景復雜多樣、惡劣苛刻，用戶普遍面臨著輪胎異常損壞的問題，大量場景化需求未被有效滿足。而基于用戶場景化需求的產品開發能力，正是泰凱英發展的核心競爭力。

針對礦山建筑輪胎細分領域技術門檻高、難度大的特點，泰凱英通過場景化模擬測試和實地驗證，探索輪胎各項性能的場景適用邊界以及組合，截至目前共計開發出了600余種能夠適應于不同作業環境的輪胎。

然而，泰凱英將主要的資源和人力投入到了輪胎產品的研發、設計、銷售及服務之中，公司內部既無自主生產環節，也沒有自建生產基地，所有的產品來源都是基于代工生產模式下的ODM/OEM輪胎成品采購。

正因如此，泰凱英對上游供應商的依賴相當顯著。該公司報告期內的前五大供應商均為輪胎成品供應商，采購金額分別為11.43億元、13.06億元和15.53億元，占當期采購總額的75.48%、78.73%和79.85%。

泰凱英在招股書中解釋稱，其經營模式選擇是基于細分領域場景化特點、輪胎行業產能充沛情況、國際品牌主導的競爭局勢、自身技術優勢等內外部條件的綜合結果，且代工生產模式在包括輪胎行業在內的諸多行業已成熟普遍。

誠然，這種不涉及生產環節的輕資產運營模式有利于優化資金配置，減輕泰凱英的固定資產投入負擔，但也使得該公司失去了對產品穩定生產、交付的主導權，一旦供應商“城門失火”，泰凱英便會成為被殃及的“池魚”。

典型例證便是，報告期內占泰凱英采購金額20.55%、17.78%和13.07%的供應商之一興達輪胎目前正因債務違約處于債務化解進程中。天眼查信息顯示，興達輪胎已于2025年3月被列為被執行人，執行標的11.27萬元。

雖然泰凱英強調，興達輪胎的現狀暫未影響相關產品的正常交付，但若未來債務化解進程不順利、因查封而停產或被申請破產，泰凱英的供貨穩定性將受到波及，還將面臨短期業績下降的風險。

三、研發投入不足，創新性引起問詢

聚焦泰凱英引以為傲的場景化產品研發，該公司自創立之始便聚焦于礦山及建筑輪胎市場，注重路面情況、作業溫度、車輛裝載量、礦種、運距、車速、坡度、輪位、季節、氣候等場景要素的洞察，并取得了豐富的技術成果。

截至目前，泰凱英共取得了國內外共166項專利，其中境內發明專利30項；擁有軟件著作權18項，其中包括“高耐久礦用工程輪胎帶束層膠及其制備方法”在內的4項關鍵技術經鑒定達到國際領先水平，構建了場景化的技術體系。

報告期各期，泰凱英的研發費用分別為3201.70萬元、4187.78萬元和4812.37萬元，三年累計研發費用約1.22億元，其中研發薪酬和測試支出是其研發費用的主要組成部分，合計占研發費用的比重在75%以上。

不過，泰凱英的研發費用在占當期營業收入的比例分別為1.78%、2.06%和2.10%；相比之下，報告期內同行業可比公司研發費用率的平均值分別為3.13%、3.00%和3.15%，明顯高于泰凱英不足3%的研發費用率。

泰凱英則表示，該公司研發費用率低于同行業上市公司，主要是其以代工模式實現產品生產制造，研發過程中代工廠根據相關技術資料進行樣胎試制，因此相較于同行業輪胎制造企業，其材料、燃料和動力采購支出占研發費用的比例較低。

另需注意的是，場景化研發過程中泰凱英主導產品研發設計，負責產品室內測試和性能指標驗證，代工廠按照設計要求進行產品試制，但室內、室外測試均由代工廠、第三方檢測機構、客戶開展，泰凱英僅支付測試費用。

北交所也針對泰凱英的在研發設計、樣品試制、室內外測試等環節中的分工及合作情況提出了質疑，要求該公司說明其是否在整個研發過程中發揮主導作用、研發活動中的分工及參與程度是否符合聚焦產品研發、無生產環節的同類企業特點。

泰凱英在回復函中表示，該公司獨立完成了產品研發過程中最核心的產品設計環節，無第三方參與；進入到產品試制、產品路試環節后，方案設計、測試數據收集及分析、測試報告生成、評審等重要環節也由其自主完成。

因此，泰凱英認為自身在產品設計、產品試制、產品路試的具體過程中均發揮著主導的作用，研發活動的開展對代工廠并不存在重大依賴。