投資理想汽車，對于燦谷（上海燦谷投資管理咨詢服務有限公司）來說，是一筆十分劃算的生意。

紐交所上市公司燦谷（NYSE:CANG）最近發布的財報，可謂喜憂參半。喜的是，燦谷的營收繼續保持高增長態勢，高于管理層的預期。憂的是，燦谷的風控水平有所下降。

此外，燦谷的投資管理業務收益喜人，曾在2020年大賺。尤其是對理想汽車的投資，致使該公司連續產生虧損。但就目前的形勢來看，2021年第四季度，燦谷有望在對理想汽車的投資中獲得正向反饋。

究其根本，投資并非燦谷的主業。相反，燦谷的營收在2021年以來的多個季度接連下滑，單季度營收已經跌至10億元以下，而2021年第四季度同樣或將低于10億元。

不過，燦谷在二級市場的表現長期低迷。2021年1月至今，燦谷的股價較年內高點已經累計下跌約八成。截至2021年11月24日收盤，燦谷收報3.65美元/股，總市值5.33億美元，約為上市時的四分之一。

喜憂參半，營收環比持續下滑

整體來看，燦谷2021年第三季度的總收入為8.01億元（1.24億美元），較2020年同期的4.35億元增長84.1%，高于管理層之前的預期。根據介紹，收入增長主要源于車交易服務業務量和汽車貸款促成業務量的增長。

其中，燦谷2021年第三季度的車交易服務業務收入為4.29億元（6661萬美元），占總收入比53.6%，汽車貸款促成業務收入為2.67億元（4136萬美元），較2020年同期的2.30億元增長15.8%。

貝多財經發現，燦谷的總收入在自2021年以來的三個季度內連續下滑。數據顯示，燦谷2021年第一季度、第二季度的收入分別為11.24億元、9.47億元，環比呈現下降態勢；而2021年第三季度降至8.01億元，環比減少15.4%。

與之對應的是，燦谷2021年第一季度、第二季度的營收增速分別為356.9%、245.5%，2021年第三季度則為84.1%。由此可以看出，燦谷的營收增長速率在大幅滑坡。

而對于2021年第四季度，燦谷預計其2021年第四季度總收入在人民幣9.5億元和人民幣10.0億元之間。相比之下，燦谷2020年第四季度的營收則為10.97億元。

按此計算，燦谷預期在2021年第四季度的營收將錄得負增長，同比下降約9.7%至13.4%，環比基本持平。整個2021年度，燦谷的總營收預計將達到38.22億至38.72億元，預計較2020年的20.52億元增長88.69%。

此前數據顯示，燦谷2018年、2019年的總營收分別為10.9億元、14.40億元。以此來看，燦谷的營收規模已經連續多年保持高速增長，即便是新冠肺炎疫情反復的2020年和2021年。

燦谷首席執行官林佳元稱，“嚴峻的市場環境與我們先前所預判的基本一致，也對我們的業務帶來了影響。自二季度末以來，我們積極應對，第三季度總收入達到8.01億元，高于管理層之前的預期。”

林佳元表示，市場蕭條對我們的汽車助貸業務產生了最為直接的影響，導致總體助貸規模較上一季度有所下降，并稱“為了應對這些挑戰，我們再造模式、優化流程，聚焦人效提升，同時堅持向高端品牌及二手車助貸業務擴張。”

根據介紹，燦谷的B2B服務平臺“燦谷好車”已得到經銷商的廣泛認可，自第二季度推出以來，總瀏覽量已超過150萬次。此外，林佳元稱，燦谷的后市場服務業務扎實推進，繼續與理想汽車、高合汽車等新能源汽車廠商建立合作。

早期參投理想汽車，投資收益頗豐

值得關注的是，燦谷2020年度曾錄得凈利潤33.73億元，較2019年全年的人民幣4.05億元增長733.2%。但在2021年以來，燦谷的業績波動明顯，其中第一季度凈虧損為2.54億元、第二季度凈利潤5.58億元。

而2021年第三季度，燦谷再度錄得凈虧損4.17億元（6465萬美元）。之所以產生虧損或盈利，主要是燦谷參投的理想汽車（NASDAQ:LI、HK:02015）公允價值變動影響。

公開信息顯示，燦谷在2018年通過換股投資的形式入股理想汽車，并在2018年、2019年對理想汽車進行增資。同期，燦谷2018年、2019年的凈利潤分別為3.07億元、4.05億元。

2020年7月30日，理想汽車成功赴美上市，上市時市值為97.24億美元。上市首日，理想汽車收報16.46美元，較IPO發行價上漲43.13%，總市值達到139億美元。

作為理想汽車的早期股東之一，燦谷獲益明顯。2020年第三季度，燦谷錄得凈利潤17.69億元，同比增長1348.7%。燦谷曾在財報中稱，凈利潤大幅增長主要源于公司對理想汽車投資的公允價值變動收益。

此后，燦谷的財報便和理想汽車產生了捆綁，可謂“一損俱損，一榮俱榮”。2020年11月24日，理想汽車的股價曾一度達到47.70美元/股，而在2021年5月11日也曾跌至15.98美元/股。

截至2021年11月24日美股收盤，理想汽車在美股市場的股價收報32.62美元/股，總市值達到336.92億美元。相較于2021年9月30日收盤，理想汽車的股價上漲了24.08%。

截至2021年9月30日，燦谷持有理想汽車800萬股美國存托股票。2021年第三季度末，燦谷所持理想汽車股票對應的市值約為2.10億美元（約合人民幣13.4億元），相較于2021年第二季度末減少0.69億美元（約4.4億元）。

2021年第三季度，燦谷基于非美國通用會計準則調整后（Non-GAAP）的凈虧損為3.93億元（6092萬美元）。根據介紹，Non-GAAP凈利潤刨除了股權激勵費用所帶來的影響。

若去除投資理想汽車的影響，燦谷2021年第三季度則將錄得微弱盈利。但數據顯示，其2021年第三季度的運營虧損為3900萬元，而2020年同期則為盈利1.35億元。

不過，燦谷的現金儲備十分充沛。截至2021年9月30日，該公司的現金及現金等價物為9.06億元，而2021年6月30日為14.99億元；短期投資為35.88億元，2021年6月30日為31.27億元。

不良貸款率接連增長，稱2022年緩解

就經營層面來看，2021年第三季度，燦谷促成的新增汽車貸款總額為62.11億元。截至2021年9月30日，該公司促成的汽車貸款在貸余額累計為479.55億元。

而隨著規模的增長，燦谷的風險指數在擴大。財報顯示，截至2021年9月30日，燦谷所有已完成并在存續期的汽車貸款的M1+以及M3+逾期率分別為1.58%和0.76%。

相比之下，截至2021年6月30日，燦谷M1+以及M3+逾期率分別為1.35%和0.69%。據貝多財經了解，M3+逾期代表著用戶借款的逾期時間已經超過3個月，回款可能性非常小，對于銀行而言已經是不良資產（亦稱“不良貸款”）。

而此前數據顯示，截至2020年12月31日，燦谷所有已完成并在存續期的汽車貸款的M1+以及M3+逾期率分別為0.98%和0.42%。而截至2018年末分別為0.74%和0.37%，截至2019年12月31日分別為0.85%和0.40%，逐年增加。

據《華夏時報》報道，燦谷有關負責人稱，受疫情和經濟下行影響，下沉市場用戶還款及信用水平在過去幾個季度呈下降趨勢。此外，在2020年下半年燦谷進行了一項基于提升用戶體驗的流程改造實驗，結果未如預期，已及時修正。

該人士還稱，“針對該問題，我們進一步強化了自主風控能力的建設，提高了風險識別，加強貸前準入，并開拓新型貸后管理手段。我們對公司整體資產質量仍保有信心。逾期率情況有望在明年一季度得到緩解。”

根據計算可知，截至2021年9月30日，燦谷的M1+逾期金額約為7.58億元，M3+逾期金額約為3.64億元。換句話說，燦谷的不良資產規模已經超過3億元，約等同于其2018年的凈利潤規模。

2021年第三季度，燦谷的總營業成本和費用為8.40億元（1.30億美元），2020年同期為3.00億元。燦谷在財報中稱，總營業成本和費用的增加主要是源于車交易服務業務產生的相關成本。

由于車交易服務業務收入的大幅增長，燦谷2021年第三季度的營銷和推廣費用，管理費用以及研發費用占總收入的占比較2020年同期均有下降，但開支金額均同比有所增長。

具體來看，燦谷2021年第三季度的營銷和推廣費用為4679萬元，2020年同期為4185萬元，占比有9.6%降至5.8%；研發費用為1742萬元，2020年同期為1415萬元，占比由3.3%降至2.2%。

股價年內跌七成，一眾股東很受傷

對于2021年第三季度的表現，燦谷首席財務官張永毅稱，“運營和財務狀況都很健康，我們對行業影響仍有很強的應對信心。展望未來，我們將繼續謹慎管理我們的成本結構，同時提高運營效率和盈利能力，為我們的股東創造長期價值。”

不過，燦谷的股東們則“表示”很受傷。整體來看，燦谷的股價曾在2021年1月28日達到17.65美元/股（復權前為19.60美元/股），而今只剩3.65美元/股，相對累計下跌79.3%。

以2021年11月24日的收盤價計算，燦谷的總市值為5.33億美元。相比之下，燦谷2018年7月26日上市的發行價為11美元/股，上市首日收盤價為12.52美元/股，市值達到19億美元。

值得關注的是，燦谷曾在上市前合計融資6.5億美元，投資方包括華平投資、騰訊、滴滴、泰康保險等知名機構。其中，華平投資為燦谷的第一大機構股東。此外，春華資本也曾參與對燦谷的投資。

上市前夕，燦谷還曾下調發行規模，從發行1250萬ADS降至發行400萬ADS，相對減少七成。對此，燦谷方面曾向媒體回復稱，“上市融資是一個綜合考慮的結果，會結合企業自身發展需求及資本市場狀況。”

根據燦谷2021年4月27日發布的2020年年報（20-F表文件），截至2021年3月31日，該公司已發行普通股總數為291,908,888股，包括216,930,211股A類普通股和74,978,677股B類普通股。

其中，燦谷聯合創始人、董事長張曉俊的持股比例為13.7%，燦谷聯合創始人、首席執行官（CEO）林佳元持股13.6%。同時，華平投資、騰訊、滴滴和泰康保險旗下泰康資產分別持股18.3%、10.8%、9.7%和5.6%。

相比之下，原本持股4.1%的春華資本則從燦谷的主要股東中消失。若不考慮增持、減持因素，華平投資、騰訊等的持倉市值較年內高點已經縮水了近八成。