2月28日，已在美股上市的蔚來汽車（NYSE:NIO、HK:09866）在港交所發(fā)布公告稱，將以介紹方式于港交所上市，A類普通股計(jì)劃于2022年3月10日開始掛牌交易，股票代碼為“9866”，聯(lián)席保薦人為摩根士丹利、瑞信和中金公司。

值得一提的是，另外兩家的小鵬汽車和理想汽車此前分別于2021年7月7日和8月12日在香港上市。作為國內(nèi)首家上市的新能源車企、最早在美股上市的公司，蔚來為何在回歸港股進(jìn)程中稍慢一步？又為何選擇介紹方式赴港上市？前景又將如何？

“介紹方式”或是唯一的方式

據(jù)蔚來汽車申報(bào)材料顯示，此次采用介紹方式的上市，不涉及新股發(fā)行及資金募集。

筆者了解到，一般而言，介紹上市和發(fā)行新股規(guī)則相同，但不同之處在于：前者不會發(fā)行新股，也不會籌集新的資金，只是企業(yè)股東將本身的舊股申請掛牌買賣，主要通過雙重主要上市、轉(zhuǎn)板上市、分拆上市以及換股上市等四種方式具體操作完成。換句話說，介紹上市不涉及融資。

對此，蔚來汽車方面稱，“本次蔚來通過介紹上市登陸港股，目的是為投資者提供備選的交易地點(diǎn)，緩釋地緣政治風(fēng)險(xiǎn)，擴(kuò)大投資者群體，在上市目的仍然可以達(dá)到的同時(shí)，不稀釋現(xiàn)有股東的利益。”

但筆者注意到，相較于發(fā)行新股，介紹上市市場關(guān)注度較低、推廣性差，選擇此類上市方式多因上市時(shí)融資環(huán)境相當(dāng)惡劣，用于緩沖，待市場環(huán)境好轉(zhuǎn)時(shí)再進(jìn)行融資。

事實(shí)上，這并非蔚來汽車首次沖擊港交所。而對于此前上市擱淺的原因，市場上最大的聲音在于其涉及用戶信托持股問題。

據(jù)財(cái)聯(lián)社，更有專業(yè)人士分析認(rèn)為，“無論是聯(lián)交所還是新交所，蔚來的二次上市均采用了‘介紹形式’，這表明蔚來的用戶信托是有問題的。”全聯(lián)車商投資管理（北京）有限公司總裁曹鶴表示，“先以‘介紹上市’的形式，就是把原來的部分股份二次上市，不進(jìn)行融資，暫不涉及存在問題的那部分股份，且承諾一定期限內(nèi)解決。”

據(jù)公開資料顯示，蔚來汽車創(chuàng)始人、董事長、CEO李斌于2019年1月轉(zhuǎn)讓了其名下5000萬股（含189253股A類股票和49810747股C類股票）用于成立蔚來用戶信托，受益的使用有4個(gè)方向，分別為公益、環(huán)保、運(yùn)維以及“社區(qū)認(rèn)為有必要開展”的項(xiàng)目。

這筆用戶信托基金，從成立以來就是個(gè)謎，因?yàn)閺膩頉]有創(chuàng)始人拿出個(gè)人持股的三分之一來作為用戶信托基金，而李斌就是第一個(gè)。

根據(jù)章程，上述信托資產(chǎn)初始為5000萬股，每一財(cái)政年度可出售不超過5%，而超出5000萬股的部分出售則不受限制。從目前來看，蔚來汽車尚未實(shí)現(xiàn)盈利，用戶信托也拿不到分紅，因此收益只能來自出售股權(quán)。按照2月25日收盤價(jià)20.94美元/股估計(jì)，該筆信托市值約10.47億美元。另據(jù)蔚來用戶信托基金2020年財(cái)報(bào)顯示，當(dāng)年總預(yù)算600萬元，總支出的466萬元，結(jié)余134萬元。

據(jù)華爾街見聞消息，一名香港資本市場人士分析，“用戶信托持股，是否賣出，何時(shí)賣出，賣出多少，它對于李斌的投票權(quán)的影響又是什么，這些問題港交所認(rèn)為都必須理清楚”。正是因?yàn)檫@筆黑箱中的信托，導(dǎo)致蔚來汽車首次沖擊港交所計(jì)劃擱淺。而這也反映出，對蔚來汽車而言，介紹上市并非最好的方式，而是唯一的方式。

“掉隊(duì)”已成為蔚來的常態(tài)

不知從何時(shí)起，“蔚小理”已不再由蔚打頭。

2021年7月，蔚來汽車的交付量首次被小鵬汽車、理想汽車超越，自此，蔚來汽車便迎來了連續(xù)多月無緣月銷量冠軍的“黑暗時(shí)刻”。

雖然2021年全年蔚來汽車以91429輛的銷量位于主流新能源車企第二，但從12月單月來看，蔚來汽車銷量僅10489輛，而同期小鵬汽車和理想汽車銷量分別為16000輛、14087輛。這也就意味著，蔚來汽車2021年下半年“疲憊”凸顯。

進(jìn)入2022年，蔚來似乎更加吃力，“掉隊(duì)”狀態(tài)持續(xù)。據(jù)全國乘用車市場信息聯(lián)席會公布的數(shù)據(jù)顯示，在新造車2022年1月銷量排行中，小鵬汽車和理想汽車進(jìn)入了前十名，銷量分別為12922輛、12268輛，而蔚來汽車卻被新造車“第二梯隊(duì)”的哪吒汽車超越，僅排在了第13名，銷量也從萬輛陣營中退出，僅為9652輛。

那么，蔚來汽車的“掉隊(duì)”，是因?yàn)樾履茉雌囆袠I(yè)不行了，還是自身發(fā)展跟不上了？

據(jù)中汽協(xié)數(shù)據(jù)顯示，2021年12月我國新能源汽車產(chǎn)銷分別完成51.8萬輛和53.1萬輛，同比分別增長120.0%和113.9%，環(huán)比分別增長6.7%和11.1%；2021年全年產(chǎn)銷分別完成354.5萬輛和352.1萬輛，同比分別增長159.5%和157.5%，并預(yù)計(jì)2022年有望維持高增長。也就是說，新能源汽車行業(yè)未來仍將保持快速發(fā)展，仍處于一片藍(lán)海。

筆者認(rèn)為，造成蔚來汽車“掉隊(duì)”的根源在于其所實(shí)施的高端化戰(zhàn)略，而這種戰(zhàn)略下的最大問題就在于“德不配位”，價(jià)格和質(zhì)量沒有成為正比。

就拿蔚來汽車的三款中大型SUV——ES8、ES6及EC6而言，起售價(jià)在35萬元以上，同為轎車的ET7起售價(jià)也要44萬元以上，而在同款車型中，比亞迪漢、小鵬P7等起始售價(jià)最低僅為20萬元，蔚來汽車的售價(jià)無疑是最高的。

但在蔚來汽車售價(jià)檔次中，市場又會毫不猶豫選擇在品牌、技術(shù)、規(guī)模、供應(yīng)鏈等方面更具實(shí)力的寶馬、奔馳、奧迪，加之此前兩次發(fā)生的交通事故，消費(fèi)者對其認(rèn)可度更是存疑。

能否重回造車新勢力“王座”？

在充電樁充電效率不足的大環(huán)境下，換電模式憑借較高的補(bǔ)能效率、換電技術(shù)的逐漸成熟，作為補(bǔ)充正在運(yùn)營及重卡等車型市場開始規(guī)模化應(yīng)用，而以蔚來汽車為代表車電分離模式也加速了在乘用車領(lǐng)域的應(yīng)用。

從補(bǔ)能效率來看，目前蔚來第二代換電站換電時(shí)間僅2-3分鐘，已經(jīng)低于燃油車加油所需的3-4分鐘，有效緩解高峰時(shí)段密集充電對電網(wǎng)負(fù)荷的沖擊。同時(shí)，通過車電分離后的電池租賃可以降低車輛的初始購置成本，蔚來全車型已實(shí)現(xiàn)通過租用電池包（70kWh/100kWh）,消費(fèi)者可一次性降低的購車成本7萬元/12.8萬元。此外，換電模式可以大幅提高蓄電池的使用效率，助力新能源汽車更加低碳化、綠色化。在此基礎(chǔ)上所延伸出來的充換電服務(wù)，也有望享受碳交易紅利，出售碳排放額度有望帶來新的利潤增長點(diǎn)。

2022年1月，寧德時(shí)代推出的EVOGO整體換電方案以及蔚來汽車的電池租用服務(wù)BaaS，都是車電分離模式。蔚來汽車與寧德等公司合資成立蔚能電池，通過購買蔚來的電池包，并出租給購買蔚來汽車BaaS服務(wù)的消費(fèi)者，可有效降低車輛的直接購置成本和折舊，同時(shí)蔚能通過數(shù)字化、全周期的監(jiān)控，可以實(shí)現(xiàn)換電體系下電池的日常統(tǒng)一管理，也是蔚來用戶服務(wù)的重要構(gòu)成可以有效增強(qiáng)其客戶粘性。

筆者關(guān)注到，蔚來汽車2022年開始進(jìn)軍保險(xiǎn)市場，成為國內(nèi)首家布局保險(xiǎn)經(jīng)紀(jì)牌照的新能源車企。

據(jù)企查查顯示，蔚來保險(xiǎn)經(jīng)紀(jì)有限公司于2022年1月19日在安徽合肥成立，注冊資本為5000萬元，由蔚來控股有限公司全資控股。而蔚來保險(xiǎn)經(jīng)紀(jì)有限公司的法定代表人、執(zhí)行董事兼總經(jīng)理曲玉正是蔚來汽車財(cái)務(wù)副總裁，主要負(fù)責(zé)蔚來汽車的財(cái)務(wù)控制與管理工作。

據(jù)上海證券報(bào)2021年1月報(bào)道，一家保險(xiǎn)公司車險(xiǎn)負(fù)責(zé)人表示，“從蔚來自身定位和與保險(xiǎn)公司以往合作的邏輯來看，蔚來設(shè)立保險(xiǎn)經(jīng)紀(jì)公司的原因，應(yīng)該是通過擴(kuò)大新能源生態(tài)布局，打造車主服務(wù)閉環(huán)，以達(dá)到將用戶牢牢抓在手里，深度經(jīng)營用戶的目的。”

不過，蔚來并非首個(gè)進(jìn)軍保險(xiǎn)領(lǐng)域的車企，小鵬汽車也于早前成立了保險(xiǎn)代理公司。此外，廣汽集團(tuán)、上汽集團(tuán)、吉利控股等也不例外，紛紛加碼保險(xiǎn)業(yè)務(wù)。

未來，蔚來能否重回造車新勢力“王座”，還是個(gè)未知數(shù)。