撰稿|行星

來源|貝多財經(jīng)

趕在2024年的尾聲，微醫(yī)控股有限公司（下稱“微醫(yī)控股”或“微醫(yī)”）向港交所遞交了上市申請，招銀國際為其獨家保薦人。

貝多財經(jīng)了解到，微醫(yī)控股曾在2021年4月沖刺港股IPO，彼時微醫(yī)對自己的定位為“國內最大的數(shù)字醫(yī)療服務平臺”，但遲遲未能等到上市聆訊，招股書也在半年后宣告失效，且該公司再未進行更新。

業(yè)內人士對媒體透露稱，三年前IPO無果的微醫(yī)控股選擇砍項目、降成本，轉而聚焦數(shù)字健共體。根據(jù)弗若斯特沙利文的資料，2023年按收入劃分，微醫(yī)已經(jīng)成為中國AI醫(yī)療健康解決方案的最大提供商。

士別三年，憑借AI醫(yī)療技術服務重新啟航的微醫(yī)控股，能否讓資本市場刮目相看？

一、科技賦能數(shù)字醫(yī)療平臺構建

微醫(yī)控股最早以2011年推出的線上醫(yī)生預約平臺“掛號網(wǎng)”著稱，四年后將其升級為“微醫(yī)”，成立了中國首家互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院，并開具了全國首張數(shù)字處方，于2020年實現(xiàn)與公共醫(yī)療保險基金的線上直接結算。

順應醫(yī)療體系數(shù)字化轉型趨勢，微醫(yī)控股開始探索醫(yī)療領域的AI應用，與天津市政府合作成立“健共體”，即一種按人頭付費的公共醫(yī)療保險預算獲得資金，與醫(yī)療參與者分攤預算的盈余或赤字，同時主動管理個人健康的創(chuàng)新合作模式。

在此后的時間內，微醫(yī)控股幫助天津市健共體開發(fā)了數(shù)字醫(yī)療基礎設施，促進基層醫(yī)療機構的數(shù)字化轉型、公共醫(yī)療保險基金直接結算、線上線下慢病管理及線上藥房服務，開發(fā)醫(yī)療健康AI技術及應用。

截至2024年6月末，微醫(yī)控股AI賦能的健共體已接入西青區(qū)的11家基層醫(yī)療機構、兩家二級及以上醫(yī)院，通過云管理、云服務、云藥房、云檢查“四朵云”平臺，為約90萬名會員提供多病種及糖尿病管理服務。

目前，微醫(yī)控股已建立涵蓋醫(yī)療服務、醫(yī)藥服務、健康管理和智能控制的AI驅動型價值業(yè)務，也是中國唯一一家通過按人頭付費、按價值付費的模式提供健康管理會員服務的AI醫(yī)療健康解決方案提供商。

除AI醫(yī)療服務外，微醫(yī)控股的數(shù)字醫(yī)療平臺業(yè)務發(fā)展也卓有成效。截至最后實際可行日期，該公司已于數(shù)字醫(yī)療平臺上連接1.15萬家醫(yī)療機構和31.80萬名注冊醫(yī)生，能夠提供線咨詢、復診、慢病管理及健康管理等全方位服務。

微醫(yī)控股2021年、2022年和2023年的營業(yè)收入分別為9.62億元、13.68億元和18.63億元，復合年增長率為39.2%。2024年上半年，該公司實現(xiàn)收入18.18億元，亦較2023年同期的8.77億元增長107.4%。

按照業(yè)務板塊劃分可知，微醫(yī)控股來自AI醫(yī)療服務的收入已由2021年的2.28億元翻倍增長至2023年的10.24億元，占總收入的比例也由23.7%增至54.9%；2024年上半年的收入更是進一步來到14.50億元，占比近八成。

二、破除虧損壁壘，仍是發(fā)展難題

不過，微醫(yī)控股引以為傲的AI醫(yī)療服務利潤端的貢獻十分有限，該項業(yè)務2021年至2023年的毛利率僅為2.6%，1.5%和3.4%，2024年上半年則略微上升1.5個百分點至4.9%；所得毛利在總毛利中的占比也不到20%。

再看維系微醫(yī)控股毛利水平的數(shù)字醫(yī)療平臺，該項業(yè)務的毛利率由2021年的30.5%逐步降至2024年上半年的25.5%。雙重影響下，該公司的綜合毛利率亦由2021年的22.0%縮減至2024年上半年的14.9%，盈利成長性不容樂觀。

2021年、2022年、2023年度和2024年上半年（同“報告期”），微醫(yī)控股分別錄得虧損25.71億元、37.76億元、14.78億元和4.34億元，虧損規(guī)模有明顯收窄，但至今仍未走通盈利路徑。

微醫(yī)控股方面解釋稱，其存在部分已終止經(jīng)營業(yè)務，且大多處于虧損狀態(tài)，報告期內的經(jīng)營收益分別為-3.02億元、630萬元、-7640萬元和-470萬元。作為重組的一部分，該公司已于2024年出售了若干已終止經(jīng)營業(yè)務。

若除去終止經(jīng)營業(yè)務，非國際財務報告準則下微醫(yī)控股持續(xù)經(jīng)營業(yè)務的經(jīng)調整虧損分別為13.54億元、8.17億元、5.05億元和1.28億元，經(jīng)調整虧損率分別為140.8%、59.7%、27.1%和7.0%，虧損額已經(jīng)大幅收窄。

但顯然，微醫(yī)控股的經(jīng)營問題遠不止于此。其報告期內經(jīng)營活動所用現(xiàn)金凈額分別為-10.63億元、-3.36億元、-4.51億元和-1037.9萬元；期末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物也由2021年末的5.73億元腰斬至2024年6月末的2.47億元。

微醫(yī)控股在招股書中提醒，該公司的核心業(yè)務健康管理會員服務于2022年6月推出，經(jīng)營歷史相對較短，加上AI醫(yī)療健康解決方案市場不斷演變的特質，日后的變現(xiàn)策略若未能順利實施，其或將無法維持收入、利潤的增長。

另據(jù)藍鯨財經(jīng)報道，有業(yè)內人士分析現(xiàn)在互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療主要的盈利模式還是靠醫(yī)藥電商，微醫(yī)目前的模式還是屬于較為純粹的醫(yī)療服務，雖然AI是目前的風口、具有一定的業(yè)務獨特性，但體量較小。

三、派息“掏空”資金，轉頭上市募資

AI醫(yī)療的未來發(fā)展尚需等待市場給出答案，但可以肯定的是，微醫(yī)控股已經(jīng)吸引了諸多外部投資者。根據(jù)招股書，自成立以來微醫(yī)已經(jīng)獲得了13輪融資，投資方中不乏騰訊、高瓴、啟明創(chuàng)投、紅杉中國等知名投資方的身影。

2022年12月，微醫(yī)控股完成了遞表前的最后一輪G輪融資。據(jù)悉，該筆融資領投方為來自山東省的國有產(chǎn)業(yè)投資基金，注資金額超10億元。本輪融資過后，該公司累計融資額已突破100億元，投后估值達67億美元。

微醫(yī)控股的股權結構較為分散，截至本次IPO前，微醫(yī)創(chuàng)始人廖杰遠通過New Forte間接持股11.51%，騰訊持股8.79%，5Y Capital（五源資本）持股4.52%，Hillhouse Investment Vehicles（高瓴）持股4.13%。

中投中財基金通過CICFH New Dynamics Investment SPC Vehicles持有微醫(yī)控股3.1%的股份，Qiming Venture Partners Vehicles（啟明創(chuàng)投）持股2.69%，HongShan Funds（紅杉中國）持股2.29%，另有多個其他股東。

貝多財經(jīng)注意到，盡管微醫(yī)控股暫未實現(xiàn)盈利，且賬上現(xiàn)金“捉襟見肘”，但該公司依舊堅持向股東派發(fā)股息。2020年末，該公司宣布派發(fā)高達20億元的股息，其中10.24億元已支付，2021年又額外支付了9.24億元股息。

但也是由于現(xiàn)金儲備有限，微醫(yī)控股截至2024年6月末仍有1850萬元的結余股息待支付，也就是說這筆本應該用于回饋股東的股息拖欠了近4年。截至同期末，該公司的流動負債凈額更是高達236.63億元。

盡管微醫(yī)控股在招股書中稱，此次沖刺上市的募集資金將用于在天津及中國其他地區(qū)擴張健共體，為六大慢病制定專門的疾病管理標準及計劃，但大額派息后上市募資補流的舉措，無疑將引發(fā)業(yè)界對微醫(yī)控股IPO合理性的關注。

另需關注的是，微醫(yī)控股的所有IPO前投資者均擁有包括贖回權在內的特殊權利，若該公司未能在2025年12月31日之前完成IPO，其投資者的贖回權將恢復，屆時微醫(yī)控股或將面臨潛在的贖回壓力。

無論從資金基本面還是投資者期望的角度來看，微醫(yī)控股此番上市堪稱“箭在弦上，不得不發(fā)”。