就今年第一季度業績披露后兩日的股價變動來看，貝殼找房（下稱“貝殼”）似乎并未在港股和美股市場取得預期的效果。

港股市場，截至5月24日收盤，貝殼-W（HK:02423）報收43.9港元/股，當日跌幅高達11.22%，要知道在一個星期前，也就是在5月17日，貝殼在港股市場的股價達到自2022年回港上市以來的最高值55.4港元/股。

換言之，一個星期內貝殼股價較至高點已跌去超20%。

事實上，不僅是在港股市場，2020年在紐交所上市的貝殼也曾經經歷過股價一路沖高，最高曾觸及77美元/股，但截至今年5月24日，貝殼（NYSE:BEKE）的股價報16.66美元/股，總市值僅為199.71億美元，不管是股價還是市值均較歷史高位區間已經有了很大的跌幅。

這個房產經紀市場的“大佬”、“居住服務平臺第一股”，為何頻頻在資本市場遭到“劫難”？還會重回往日榮光嗎？

一、貝殼的難，體現在哪些方面？

從古至今，安居樂業，是每一個中國人夢寐以求的人生追求。也正如此，長久以來，人們對新房、二手房交易市場的熱議就從未間斷過。

頭部企業貝殼戰略發展的一舉一動，更是牽動著投資者們的心弦。但客觀公允而言，在近些年整個房產市場處于深度調整周期下，貝殼飽受一定陣痛，發展情況并不順意。

從內部來看，過去的這一年時間里，貝殼一直籠罩在一片陰霾之中。首先是門店和經紀人數量的銳減，門店數從2021年末的51038家已下降至2023年末的43817家，凈減少7221家；經紀人數量也從2021年末的45萬多人下降到2023年末的不足43萬人，凈減少約2.7萬人。

而為了降本增效，貝殼還向經紀人揮起減薪鐮刀，調減了鏈家經紀人的底薪，這意味著，經紀人雖然實現了更多的交易，但很多人的收入并沒有增長或增長有限。2023年財報數據也印證了這一點，2023年貝殼的內部傭金及薪酬的營業成本為179億元，與2022年的179億元相對持平。

此前，一位鏈家經紀人也吐槽道，之前轉正后的基礎底薪是3000元，但到了2023年三四月份就莫名其妙地變成了2000元，一下子少了三分之一。

從外部來看，先是一系列的打擊不期而至。統計局數據顯示，2023年全國新房住宅銷售面積同比下滑8.2%；住宅銷售額同比下降6%，受此影響，貝殼去年的業績中，新房交易增速遠低于存量房業務，2024年的新房業務能否提升也并不明朗。

同時，貝殼管理層也認為，當下新房市場表現不如存量房市場，仍處在調整過程中。

再者，在住房不炒回歸居住屬性本源感召下，弱化了房子的金融屬性；再加上房產行業去杠桿、金融政策收緊等一系列動作，貝殼的業務均受到了一定的影響。

而就在房地產市場發展不確定之時，貝殼做出了一個大膽的決定，在去年9月份成立了貝好家置業，其控股股東為貝翼創投基金，并且已在北京、西安、成都出資設立三家房地產企業，均以貝好家命名，這意味著貝殼開始往上游房地產開發業務來切入。

不僅如此，就在近日，北京順義區空港六期一地塊拍賣出現“哄搶”盛況，貝好家置業與中鐵置業、中國鐵建等一眾央國企和首開、建發等優質民企展開激烈爭奪。盡管其無緣這宗順義地塊，但貝殼明確表態接下來還要繼續拿地，甚至有內部人士透露，貝好家未來的目標，是要在2029年做到千億規模。

可見，深感市場冷暖的貝殼此時進場抄底，用自身實際行動有力表明了對房地產市場的看好之情。

然而，房地產開發涉及的資金規模龐大，且周期長、風險高的挑戰，無一不像一把“達摩克利斯之劍”懸在其頭頂上，這是因為持續拿地意味著重資產投資，對自身資金的運用和快速周轉及風險控制，有著極為嚴苛的考驗，盡管貝殼聲稱擁有數百億元的現金及等價物，但面對如此巨量且持續性房產資金投入要求，顯然是需要審時度勢的。

除此之外，貝殼還在面臨愈發激烈的競爭環境。一邊是房天下、安居客等老牌競爭對手；另一邊還有不斷涌現的天貓好房、京東房產等有資金、有流量的跨界新勢力。

更嚴峻的在于，不愿被渠道綁架的經紀人紛紛開始謀求轉型，自立門戶“單干”，以自建銷售渠道來擺脫對貝殼的依賴，比如線下依托關系客源廣開店鋪，線上直播賣房、租房等等，客觀上也影響到了貝殼的業務。

二、最新“成績單”難言喜色，營收凈利雙雙而下

在面對內外部愈發逼仄的發展形勢背景下，5月23日，貝殼交出了一份并不能令資本市場滿意的“成績單”。特別說明的是，這也是彭永東于2021年5月擔任董事長兼CEO交出的不及格答卷。

首先是總營收大幅下滑，凈利潤也銳減。據今年一季報數據顯示，貝殼實現凈收入164億元，同比下滑超過19%；同期運營利潤只有少的可憐的1200萬元，而2023年同期則高達29.8億元，得益于利息收入和其他收入貼補合計約8.5億元的拉升，這才使得貝殼一季度凈利潤勉強來到了4.32億元，但是和去年同期27.5億元相比，已經大幅下滑約84%，同時經調整凈利潤也較去年同期的35.61億元，縮減了61%，僅有13.92億元。

其次是存量房和新房基本盤的雙雙失守。數據顯示，截至今年一季度末，貝殼實現總交易額6299億元，同比下滑35.2%。

拆分來看，存量房交易額同比下降31.8%至4532億元，凈收入從2023年同期的92億元下降37.6%至57億元。存量房收益又來源于兩個渠道，一是傭金收入，今年一季度下滑40.2%至46億元；二是平臺服務、加盟服務及其他增值服務，同期產生的收益為11億元，同比下降23.5%。

再以變現率（收入/交易額）角度來看，今年一季度貝殼存量房的變現率為1.26%，而去年同期則是1.38%，同比減少了12個基點。

新房業務方面，貝殼一季度取得的交易額為1518億元，同比下降45.4%。其中，通過貝聯經紀人、具備新房業務相關專業知識的專門銷售團隊和其他銷售渠道在貝殼平臺上完成的新房交易的總交易額，同比下降46.6%至1213億元；通過鏈家品牌進行的新房交易的總交易額為305億元，同比滑落40.1%。

受此影響下，貝殼新房業務今年一季度實現的凈收入降至49億元，同比縮減了41.5%。但好在變現率實現不錯增長，達到了3.22%，與去年同期3.02%相比增加0.2個百分點。

再就是盈利能力方面，本季度，貝殼毛利率只有25.17%，同比去年同期的31.31%減少了6.14個百分點，疊加收入下滑，毛利潤下降35%至41億元。

而運營費用并沒有同比減少，反而增加約22%至41億元，支出規模和毛利潤持平，也就是說貝殼在今年第一季度好不容易賺來的毛利潤，卻根本無法覆蓋住運營費用開支增長，無利潤可圖。

最后是經紀人活躍度下降和人員縮減。截至今年3月末，雖然貝殼經紀人數量較上年同期增加了1.6%至44.27萬名，但活躍經紀人數量僅有39.92名，同比縮減了3%。

更令人意想不到的是，貝殼一季度可能存在大規模縮減人員的可能。季報數據顯示，當期應付雇員薪酬及福利為55.62億元，相較于2023年同期的87.21億元竟然節約了31.59億元，同比縮減幅度高達36.22%。

對于這樣的一份“成績單”，也就不難理解為什么港股和美股的投資者，在貝殼披露一季度財報之際紛紛對其股價投出“下行票”，不愿為之買單了。

三、打造第二曲線以尋最優解，貝殼勝算幾何？

當然，貝殼也沒有“坐以待斃”，早早就進行了謀篇布局，開始嘗試拓展業務范圍，發力租賃、家裝、家居等領域，期許這些業務能描繪出第二條曲線。

實際上，早在2021年，貝殼就提出了“一體兩翼”戰略，“一體”即二手房和新房交易服務賽道，“兩翼”分別為整裝大家居事業群與普惠居住（房屋租賃）事業群。

隨著時間的推移，貝殼還不滿于此，在隨后更是將以上提及的房地產開發業務貝好家納入其中，如今已經形成“一體三翼”戰略新格局。

就目前來看，暫不提房地產開發業務，貝殼在其他兩項新業務上還算取得了不錯的成效。數據顯示，截至今年一季度末，其家裝家居、房屋租賃服務、新興業務及其他的收入同比增長高達112.9%，占比進一步提升至35%，相比2023年同期大幅提升21.7個百分點。其中，家裝家居業務收入規模達到24億元，同比增長71.1%；房屋租賃服務收入達到26億元，同比增長189.3%。

根據《2021中國城市租住生活藍皮書》推算，到2030年，我國住房租賃人口約2.6億，租賃整體規模近10萬億元。另外，2023年我國家裝市場規模已經超過4萬億，預計到2025年市場規模將達5萬億。

由此可見，貝殼所重倉的家裝和房屋租賃賽道發展空間十分廣闊。不過，這并不意味著貝殼可高枕無憂了，這些行業仍有一些頑疾需要其克服。

就拿家裝家居市場為例，合同陷阱、服務捆綁、隨意增項、裝修材料以次充好、缺乏施工標準、售后無保障等行業痛點長期存在，要想針對這些挑戰建立起高效的供應鏈管理體系，并非一日之功。

而且更重要的是，家裝行業市場格局異常分散且競爭十分激烈，貝殼作為新入局者，能否在本就一片混亂無章的市場中脫穎而出，依舊面臨太多的不確定性。

總的來看，貝殼現如今面臨的內外部壓力并不小，想要盡快修復估值，重點在于對第二曲線的持續深挖，再給投資者講出一個“好故事”，但所行進的過程也并非會一帆風順，仍有不少行業頑疾亟待攻克。

正所謂“行穩方能致遠”，于貝殼而言，更是如此。